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　　研究员：周伟

　　投资要点:

　　熔铸耐火材料未来收入稳步增长

　　受益于国外需求复苏以及超白玻璃、太阳能玻璃等高端玻璃的市场需求上升，公司熔铸耐火材料订单饱满。玻璃窑耐火材料的使用周期为5-6年，冷修时耐火材料需全部更换，使用量与新建时一样多，即便玻璃行业增量空间有限，以2010年9万吨左右的存量市场空间来看已足够公司发展。公司作为熔铸耐火材料龙头，其高档产品的市场份额近40%，其中熔铸氧化铝作为核心产品，技术壁垒高，毛利超过40%，玻璃行业产品结构升级和国家节能降耗的要求将不断利好公司熔铸耐火材料产品的需求。

　　水泥窑耐火材料业务进入高速成长期

　　水泥窑耐火材料在整个耐材行业占比达7%，大于玻璃耐材4%的比重，水泥窑耐火材料一般使用周期为1年，新建时耐火材料用量为日产水泥量的70%，维修时用量为年产水泥熟料吨数的0.1%，以2010年水泥产量计算近190万吨的市场容量较玻璃耐材更为广阔。公司2009年进入水泥耐材领域，目前占有率约3%，预计1-2年内市场占有率超10%，3年内市场占有率及盈利能力有望做到业内第一。公司进入水泥耐材领域更看重存量市场，目前在手订单中新建水泥窑占比较少，即便水泥行业产量增速降低，对公司未来发展计划影响不大。

　　重点发展整包业务

　　占熔铸锆刚玉成本60%的锆英砂价格由2010年年初的8千元/吨上涨至2.2万元/吨后，目前每吨价格企稳在2.1万左右，公司熔铸锆刚玉产品毛利率3季度见底后有望保持稳定。公司高毛利产品熔铸氧化铝需求旺盛，且水泥窑耐材领域公司以后会更多地采用整包服务模式进行销售，与单纯卖材料相比，材料+服务的模式毛利更高。

　　熔铸耐火材料整体产能稳定

　　公司熔铸耐火材料产能约2.5万吨；公司目前水泥窑耐材产能约13.5万吨，其中碱性耐材产能5万，公司计划2012年将碱性耐材产能进一步扩大至10万吨。

　　盈利预测

　　预计公司2011-2013年的EPS分别为0.58、0.80、1.10元，对应的动态市盈率分别为25、18和13倍。公司水泥耐材业务进入高速成长期，收入高速增长的同时盈利能力将逐步提升，首次给予“增持”评级。