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　　研究员：姜雪晴

　　投资要点：

　　上半年量价齐升，销量增速高于行业平均增速，单车均价提升7.4个百分点

　　公司通过订单管理加大对高附加值产品的投入，上半年公司实现各类客车销量18368辆，同比增长8.2%。同期大中客车行业同比增长6.4%，而公司大客销售8242辆，同比增长18.8%，中客销量8793辆，同比增长8.9%，均远高于行业平均增速。由于产品结构的显著上移，上半年公司单车均价由去年同期32.5万元/辆提升至34.9万元/辆，提升7.4个百分点。

　　在成本上涨压力下，上半年毛利率仍实现小幅增长，公司从7月开始提前进入需求旺季，预计下半年毛利率将环比向上。在上半年成本上涨压力下，益于公司产品结构优化，2季度公司毛利率为17.2%，相比去年同期增长0.4个百分点；1H2011年毛利率为17.2%，同比提升0.14个百分点。4季度是大中客车需求旺季，公司从7月已经进入需求旺季，另外钢材、轮胎等价格上涨压力缓解，预计公司毛利率环比向上。

　　初步预计3季度销量增速在18%以上，若3季度销量超预期，则存在上调业绩的可能。受内需及出口影响，2季度公司销量同比增速仅为3.2%；由于出口订单的执行及大中客车内需的好转，从7月开始公司已经提前进入销售旺季，初步预计3季度销量增速在18%以上，若3季度需求超预期及原材料成本回落好于预期，则存在上调全年业绩的可能。

　　由于销售费用增长，2季度公司费用率有所上升。2季度公司综合费用率为8.7%，相比去年同期增长1个百分点，其中由于销售差旅费及售后服务费用的增加，使得2季度销售费用率提升1个百分点至4.7%；由于研发投入的增加，2季度管理费用率为4.1%，比去年同期上涨0.2个百分点；2季度公司财务费用率小幅下降0.2个百分点。

　　上半年每股经营性现金流达1.03元，货款回笼增速，存货降低显著

　　虽然上半年原材料价格上涨，公司采购支出增加，使得公司经营性现金流净额相比去年下降47%，但上半年公司回款能力增强，经营性应收款项相比年初下降3%，同时由于产品旺销，存货水平相比年初下降16%。

　　估值与盈利预测

　　2季度公司实现销售收入34.58亿元，同比增长9.1%，环比增长17.3%，实现归属母公司净利润为2.45亿元，相比去年同期增长10.9%，环比增长38.0%，实现每股收益0.47元，公司上半年销售收入64.06亿元，同比增长15.9%，实现归属母公司净利润为4.22亿元，同比增长16.6%，对应每股收益0.81元，符合预期。维持公司11、12年EPS为2.09元和2.66元的盈利预测，股价相当于11年、12年PE分别为11倍、8倍。11年上半年公司大中客销量同比增长13.5%，而同期行业平均增速为6.4%；我们认为大中客市场竞争格局有望演变为宇通为首，“三龙”紧随的态势，宇通客车龙头地位无可撼动；7月公司已提前行业进入销售旺季，预计3季度销量增速在18%以上，若需求好于预期及成本回落好于预期，则公司全年业绩存在向上调整可能；目前股价被低估，增持评级。