《投资者报》分析员 施路

　　这可能是创业板减持压力最大的一家公司。

　　深圳佳创视讯技术股份有限公司(下称“佳创视讯”)是一家专业的数字电视系统方案提供商，主营业务是数字电视机顶盒、数字电视系统集成、数字电视软件系统。

　　公司实际控制人陈坤江发行前持股49.57%，这一比例并不低。但其余股份大量被财务投资人、突击入股者、公司离职人员持有，而这些股份在上市一年后均可解禁。

　　另外，截至2010年12月31日，佳创视讯在职员工人数仅200人，但员工收入不高。目前持股的在职员工也可能在上市后套现，另立山头。

　　减持压力前所未见

　　企业未上市，员工已离职。

　　尽管佳创视讯2007年股份制改组前实施了中高层及业务骨干股权激励计划，这部分人合计获得了公司8.07%的股权，但是其中不乏离职者，如此看来也许他们并不看好公司前景。

　　《投资者报》统计了公司截至2011年7月10日的股东情况，53名自然人股东中有26名未在公司任职，这其中有20人为佳创视讯及其联营公司的离职员工。

　　2009年12月公司上会被否，随后就展开了错综复杂的股权更迭，大量股权被外部投资人拿到，且转让价格不一。

　　2010年3月10日，张晓燕将其持有全部511万股，折合7.3%的公司股权以每股2.5元的价格转让给兆轩置业。

　　同年4月21日，深圳华澳创业投资企业认购公司增发的600万股，认购价格为3315.78万，折合每股5.53元。

　　次日，李绪华将其持有的200万股和60万股以每股5元的价格，分别转让给周耿豪和李汉杰。

　　2010年6月21日，陈坤江、李绪华将其所持的公司股份，以每股2元的价格转让给施鹤鸣、李忆、高见、李勇、王钢5人。他们均获得陈坤江7万股，李绪华3万股。

　　这一系列股权转让后，公司的第二大股东仍为李绪华，持股17.82%，第三大股东为华澳创投，持股7.89%，第四大股东为兆轩置业，持股6.72%，第五大股东为拜丽得集团，他们均为财务投资者，一年后均可不受限制地减持公司股份。

　　作为一个仅有200人的科技型创业公司，佳创视讯面临的最大风险可能还不是订单是否稳定，而是外部股东会不会减持，一旦上市成功，在职的持股人员极有可能在套现后，另寻出路甚至是自立门户。

　　2010年公司支付给职工以及为职工支付的现金为1771万元，人均月薪7478元。2010年公司营业收入为1.75亿元，其中软件系统产品的营业收入为0.74亿元，贡献毛利0.52亿元，占全部毛利的68%。

　　2010年公司系统集成和机顶盒终端产品销售额为1.02亿元，但是毛利贡献远逊于软件。佳创视讯倚重软件销售盈利，已经蜕变成一个人力资源密集型的公司。

　　公司在招股书风险提示中亦表示了担心技术流失的忧虑，“如果无法确保公司核心技术不被侵犯和泄露，出现重大疏忽、恶意串通、舞弊等行为而导致公司核心技术外泄，将对公司的核心竞争能力造成不利影响。”

　　粉饰业绩被纠正

　　佳创视讯首次上会时，曾试图以研发费用资本化降低费用，以提高当期利润，制造业绩连续增长的假象，企图蒙混过关。

　　第一份招股书显示，2006年公司非流动资产中并无开发支出这一项，而2007年至2009年1～9月，这一项分别为221万元、619万元和636万元，上升非常迅猛。

　　2008年公司扣除非经常性损益后的净利润为2127万元，比2007年增长397万元，同期开发开支资本化金额比2007年增加300万元，扣除这一部分影响，公司2008年净利润仅增长100万元左右。

　　前中瑞岳华会计师事务所审计师黄建斌告诉《投资者报》，对于一项支出，进行资本化处理和还是费用化处理是调节公司当期利润的重要手段。费用化会一次性冲减当期利润，会让盈利数字不好看，而资本化则可以分年度摊销，让账面显得比较好看。

　　他进一步解释，如果100万元的支出被认定进行费用化，则直接减少当年100万元利润，而如果进行资本化，比如分5年摊销，则转入无形资产，当年只摊销五分之一，减少20万元的利润。佳创视讯正是通过上述调节，使得盈利增长比看起来多了300万元。

　　《投资者报》发现，公司的长期待摊费用和递延所得税科目在2008年的变化同样蹊跷。

　　2006年至2009年1至9月公司的长期待摊费用分别为2万元、34万元、120万元、301万元，递延所得税资产则分别为17万元、24万元、108万元、121万元。其中2008年长期待摊费用增加86万元，递延所得税资产增加84万元。如果扣除二者合计的170万元，2008年的净利润就会出现下降。

　　黄建斌说，一般大公司的利润调节会用到资本化和费用化的认定，这样企业领导人可以保留释放业绩的空间，为自己的升迁或者获得股权激励拿到弹药。如果小公司这样做，则可能是成长性不足，为利润突击灌水。

　　2011年7月佳创视讯在公布的第二份招股书中称：公司基于谨慎性原则，将研发支出全部计入管理费用，未进行资本化。这一问题得到了纠正。

　　严重依赖大客户

　　由于历史原因，广电系统中小运营商众多。佳创视讯专做大客户，就算是前五大客户中也差异明显，公司一直试图维系两到三个超级大客户。

　　2005年太原有线为公司第一大客户，销售收入2453万元，占当年营业收入的比例为41%，第二名仅为741万元。2006年太原有线仍为第一大客户，销售收入2447万元，第二名甘肃广电为1963万元，第三名仅为351万元。

　　2007年太原有线排名落到第五位，仅销售286万元，此前未曾露面的沈阳传媒跃升至第一位，销售1571万元。2008年、2009年沈阳传媒继续保持第一大客户的地位，销售额分别为1985万元、5951万元。

　　2010年沈阳传媒下降至第二位，销售收入为3554万元。河南有线升至第一位，销售收入6871万元，而在2009年其销售额仅为490万元。

　　佳创视讯对某一个单一客户的销售变动极大，但是其一直未改大客户依赖症，2005年至2010年公司对前五大客户的合计销售占比分别为72%、77%、51%、53%、70%、80%

　　2009年1～9月公司对沈阳传媒的销售占比为61%，对沈阳传媒这一单一客户的巨大依赖可能是其首次申报未能过会的另一个原因。

　　虽然2009年全年沈阳传媒的销售占比下降至49%，2010年下降至20%，2010年的第一大客户河南有线也只有39%，但是从公司对前五大客户的合计销售占比仍能看出公司并为放弃其大客户路线。