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　　研究员：宋凯

　　投资要点：

　　公司肝素钠原料药挺进美国市场。公司为山德士提供的原料药获得了美国FDA 认证，进入美国市场。此前公司产品已获得了欧盟COS 认证、德国GMP 认证和澳大利亚GMP 认证。美国是目前世界上最大的肝素原料药市场， 预计2010年美国肝素原料药市场占据全球市场的一半。公司挺进美国市场，未来原料药出口前景广阔。

　　依诺肝素仿制药市场前景广阔，带动公司原料药制剂出口业务。依诺肝素是赛诺菲安万特的原研药产品，是全球市场主流抗血栓药物之一。2008年，依诺肝素钠在全球抗血栓药物市场份额为22.51%，是仅次于氯吡格雷的第二大抗血栓用药。公司客户山德士的依诺肝素钠仿制药在美国上市， 其价格上的优势将拉动其销量的大幅提升。与此同时赛诺菲安万特的产品市场将受到一定的冲击。公司是山德士肝素原料药的主要供应商，产品销售量将受到下游客户需求量上升的带动，预计未来2-3年销量将有比较明显的提升。

　　销量上升将成为生产企业业绩增长主动力。2009年精品肝素钠出口均价由每公斤6000美元上升至12000美元左右，增幅超过100%。2010年全年精品肝素钠出口均价在12000美元至14000美元之间高位震荡。受益于此，2010年肝素原料药出口企业业绩均出现大幅增长。进入2011年，肝素价格回落，对生产企业经营业绩造成较大负面影响。2011年一季度，公司营业收入为2.30亿元，同比下降了33.68%；母公司净利润为3703万元， 同比下降了29.28%。我们认为百特事件后，肝素原料药价格已经在较短的时间内上升到了一个比较合理的水平，不排除未来价格波动的可能性，但我们认为大幅起落的可能性较小，价格因素带动企业的业绩增长将不再明显，而销量上升将成为企业业绩增长的主要贡献力量。

　　盈利预测与投资评级

　　按照公司总股本1.6亿股计算，我们预计公司2011-2013年每股收益为1.00元、1.22元和1.49元，对应前一交易日收盘价28.33元的动态市盈率为28倍、23倍和19倍。前期公司公布了2011年上半年业绩预告修正公告，将母公司净利润降幅由10-20%调整为0-10%。我们预计未来随着公司产品销量的恢复，以及价格波动影响的逐渐消除， 公司业绩将重回上升通道。我们给予公司“谨慎推荐”的投资评级。

　　风险提示

　　美国市场销量低于预期；成本上升的风险。