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　　光大证券 周励谦

　　事件：与强势出版集团合资设立北京北舟公司。

　　公司发布公告，拟运用超募资金投资参股北京北舟文化传媒有限公司。

　　北舟注册资金6000万元，由天舟、北洋出版传媒股份有限公司(河北出版集团注册于2010年底、筹备上市的子公司)及其子公司河北省新华书店有限责任公司三方共同投资成立，面向全国市场推广教育类图书和出版营销一般图书。其中，公司出资2940万元，占股49%。

　　“机制优势”与国有出版机构的“资源优势”互补，扩大利润空间。

　　本次合作的时机对于公司区域扩张十分有利：今年教育部将全面启动义务教育阶段教材修订送审工作，明年将开始中小学教材的新一轮选用。这一轮的新课标送审、选用，为公司扩大市场份额和盈利空间提供了良机。公司拥有民营渠道灵活高效的优势；北洋公司所依托的河北出版传媒集团公司是河北的大型综合性文化企业、全国出版行业重量级公司，拥有丰富的出版资源和优秀的编辑队伍，2010年销售收入50.02亿元，资产总额83.6亿元，净资产53.7亿元，旗下相关出版社目前拥有20个品种的新课标教材，基本覆盖所有学科，在全国教材出版领域位居前列。

　　合作约定，北洋所属各出版机构向天舟提供出版资源，出版天舟和北舟自行组织策划、编写的一般图书。北舟在全国市场营销推广北洋所属各出版单位的出版物，包括政府采购项目中的馆配图书、农家书屋图书；北洋授权天舟代理冀版教材教辅在河北以外市场的营销推广，具体工作由北舟负责开展，并向天舟收取一定管理费；北舟营销推广天舟自主开发或统一采购的一般图书并享有独家代理权。

　　新组建公司目标是，新组建公司预计三年内年均可获得全国教材教辅等教学用书市场约2%市场份额、“农家书屋”全国5%市场份额、中小学馆配图书5%左右市场份额。按照公司估算，北舟2012-2014年营业利润预计为1190万元、1980万元和2885万元，扣除固定费用及税金等(按每年1000万元估)后，2012-2014年可分配利润为190万元、980万元和1885万元。

　　值得一提的是，目前河北出版传媒集团正按要求增资扩股，进行各项上市准备工作，上半年将向北洋公司注入净资产约20亿元。此次合作约定，未来天舟和北洋中任一方需引进战略投资者或实施增资扩股时，在合规情况下可将对方确定为优先投资者。这一“优先投资权”将给公司提供可持续的增长潜力预期。

　　看好公司主业高成长性以及对外扩张的能力，维持增持评级

　　此前我们分析，公司因其快速反应和灵活运营机制，有望与强势出版集团联合进行资本和项目合作，完善上下游产业链，获得更大发展空间。本次对外投资合作印证了预期。但今年北舟公司处于运营初期，对盈利贡献较小，我们暂维持盈利预测不变，2011-2013年EPS 为0.46元、0.64元、0.85元，对应当前股价PE 为29倍、21倍、16倍。考虑公司主业的高成长性以及未来与出版集团进一步战略合作的极大可能，结合A股传媒板块整体估值水平，给予35倍估值，对应目标价为16.10元，维持“增持”评级。