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　　申银万国 童驯

　　事件：古井贡酒6月24日中报预增150%，净利润约2.68亿元，EPS1.142元。

　　投资评级与估值：上调盈利预测，不考虑增发摊薄，预计古井贡酒11-13年EPS分别为2.418、3.680和5.222元，同比增长81%、52%和42%，定向增发2000万股完成后11-13年全面摊薄EPS为2.228、3.391和4.813元，对应A股11-13PE34.6、22.7和16.0倍，对应B股11-13PE20、13和9倍。和洋河股份、山西汾酒类似，古井贡酒未来三年仍将明显受益于次高端、中高端白酒的消费升级以及省外市场的拓展。为了表示对“洋汾古”为代表的次高端白酒未来成长性的坚定看好，我们上调古井贡酒评级至“买入”，同时维持古井贡B“买入”评级。古井贡酒年内高点目标价100元，对应11PE45倍12PE30倍。

　　有别于大众的认识：1、受益于行业结构升级，老名酒开始复兴。(1)古井作为老八大名酒，有品牌基因，价格定位于中档，受益于次高端、中高端白酒的消费升级；(2)安徽作为古井的大本营，正处于经济快速发展阶段，但由于本省名酒众多致使竞争激烈，利润率偏低；(3)公司人事变动后，管理层渐趋稳定。

　　2、年份原浆的推出适应消费升级的趋势，大获成功，也帮助古井恢复活力。年份原浆于08年推出，短短两年内实现销售收入7.4亿元，产品运用年份概念，定价次高端、中高端，凭借品牌优势和价位优势打败口子窖。公司后期采取聚焦产品、重点突破的战略有助于继续发挥年份原浆的产品力，带动公司影响力不断扩大。

　　3、营销改革逐步推进，全国化战略任重道远。公司进行了以下营销改革措施：(1)“三盘互动”(酒店、团购、流通渠道)同时运作，省内实现分产品、分渠道销售有序进行；(2)加大营销投入，通过“品鉴会”等体验式营销方式进行促销，效果较好；(3)在战略布局上，以安徽为核心，渠道基本覆盖到县，力争在本省市场份额从10%左右扩大到30%，外省则主攻“豫冀鲁苏浙”，以复制安徽本省成功模式的方式向外扩展。公司在短期收获了明显的效果，这也再一次印证次高端、中高端白酒要依靠营销取胜。然而长期，我们认为要取得全国化战略的成功还是要依赖于机制、营销管理能力和团队执行力。

　　4、此次拟增发拟募集资金12.26亿元，用于优质基酒项目保障产能，省内渠道建设和广告投入(两年拟投入3.7亿元电视广告)，预计11-13年公司销售费用都将维持高位。

　　股价表现的催化剂：年份原浆热销；预期未来为了改善流动性而送股。

　　核心假定的风险：年份的概念有一定风险；机制上和先进同行相比仍有欠缺(江苏的洋河、安徽的宣酒、口子激励机制都优于古井)；安徽市场竞争激烈。