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　　国信证券 黄茂

　　整体销量正在积极恢复，二三线城市和东北恢复较好。

　　瘦肉精事件之后，公司从最严重的半停产状态逐渐恢复，到6月份各项生产经营有了明显恢复。6月，集团肉制品发货量达到去年同期的95%，其中高温87%，低温96%。鲜冻品销量恢复到去年的70%，而且由于生猪价格创下历史新高，公司控制冻品入库使得鲜销率增加10个百分点。冻品库存从去年同期的9万吨下降到3万吨。公司认为屠宰量较低是公司在猪价高位时的主动控制行为，并不完全是瘦肉精事件的影响。

　　渠道恢复情况，6月份在92%，其中大型商超在93.3%。区域上看，恢复最好的是东北地区，西南地区恢复较差，在60-70%。大城市如上海，恢复也较差，而二三线城市恢复相对较好。区域恢复情况与当地信息化程度有较大关系。

　　高猪价抑制短期盈利，公司多措施应对。

　　最近两周，生猪价格环比涨幅都在3%左右，不断创下历史新高。公司预计，三季度生猪价格还会继续上涨，四季度则会有一定下降。由于瘦肉精事件之后，公司肉制品未提价，并带动其他公司肉制品都未提价，而同期生猪价格上涨了20-25%，尽管公司采取了提高鸡肉比例的策略，但吨利润仍有较大下滑。同时，由于开工率不足，导致单头折旧、摊销以及工资费用增加较大，单头屠宰毛利虽然仍在40元左右，但单头净利不高。不过，公司计划在8-9月通过产品升级、结构提升的方式来提升肉制品单价。另外，在上海等生鲜肉下滑较大的区域，同时设立区域旗舰店和加大网购等方式来稳固客户。同时，公司还通过提升效率，降低采购价格等方式，将头头检验的成本从每头15元降低到目前的10元以下。

　　二季度计提充分，三季度下滑幅度将明显收窄。

　　公司在二季度对各种促销、退货、广告等费用进行了充分计提，以后不会再发生其他非正常费用，公司目前也终止了各种促销活动。公司各项计提主要发生在4、5两个月，而6月单月公司已实现了盈利。我们预计，3季度公司盈利同比下滑幅度会控制在20-30%，比上半年的80-90%有明显的回升。

　　1000亿长期目标不变，12年盈利预测估计不会有明显调整。

　　公司表示，之前制定的“十二五”末达到1000亿收入的目标目前没有变化，管理层会继续努力去完成。7月份，集团会有武汉和南昌两个新厂投产，进一步加强公司的产能和终端覆盖能力。公司之前在重组方案中，承诺了拟注入资产11-13年的业绩分别为23.9、30.3和37.5亿元。从目前的情况来看，虽然11年预测难以达到，但是公司仍然会基本维持12和13年盈利预测。

　　资产重组仍在积极推进，56元要约收购价不会变。

　　公司一直积极推进资产重组的进程。我们预计，公司目前正在进行的资产重估，近期将会有结果，并且评估值不会有明显下调，并且不会重新通过股东大会。从目前的情况来看，今年之内完成的概率很大。56元的要约收购价是由于实际控制人变更所导致，目前实际控制人变更已经完成，不可能退回去。受瘦肉精事件影响，目前进程有一定放缓，但是要约价和收购承诺都不会变化。

　　目前已经是最悲观的时候，建议中长期配置。

　　二季度是公司受影响最大，同时也是生猪价格涨幅最高的一个季度。三季度生猪价格即使上涨，涨幅也肯定会有明显回落。我们认为目前已经是公司最差的时候。我们对12年盈利预测是基本按照比315之前的正常情况下降20%来估计的，目前6月份的实际利润下降有大约50%，我们估计随着3-4季度的继续恢复和生猪价格的见顶回落，我们的上述估计并不算过于乐观。按照整体上市完全摊薄后的口径，我们预计公司11-13年EPS分别为1.50、3.67和5.35元，目前股价对应动态市盈率分别为42、17和12倍。公司12年动态市盈率是行业内最低的，而且业绩向上有一定弹性，建议中长期配置，维持“推荐”。