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　　世纪证券 冯乐宁

　　大股东溢价认购显示对公司前景的信心：公司公告拟以12.30元/股价格，向润东投资、弘毅投资和新华人寿保险合计发行4.47亿股，预计募集资金55亿元，用于连锁店发展项目、物流平台项目、信息平台升级以及补充流动资金项目。本次非公开发行润东投资(为苏宁电器实际控制人张近东(专栏)的全资子公司)、弘毅投资及新华人寿分别认购35亿元、12亿元和8亿元，自发行结束之日起36个月内不得上市交易或转让。本次发行后，张近东控制股权比例由27.70%提高至30.05%。我们也注意到，大股东溢价参与增发，充分显示出其对公司未来的发展前景充满信心。

　　“三网合一”的业务布局模式得到强化：苏宁通过这次非公开定向增发巨资投入公司的“连锁店+物流+信息平台”三网项目的建设，有利于强化苏宁的市场规模。在募集资金中，有17.8亿元的资金投入到连锁店的发展；29.5亿元用来增加建设运营后台的物流平台、同时分别增加2.2亿元和5.5亿元来升级其管理中枢的信息平台以及补充流动资金。通过以上总共55亿元的投入，能够进一步提升苏宁电器在全国市场的份额和核心竞争力；预期在项目实施后，公司连锁店经营规模会进一步的扩大，而现代化仓储、配送能力以及企业内部管理运营效率将再次得到提升。

　　评价与盈利预测：预计2011年的整体家电市场的容量在12000亿元左右，同比增长12.5%。面对市场的机遇，公司积极寻求发展壮大。公司通过坚持“租、建、购、并”结合，有利于公司业务的合理布局和系统的升级，令公司在运营上和管理上的效率得到加强，从而有利于进一步提升公司整体的盈利能力。预计公司未来三年的营业收入和净利润的复合增长率分别达到22.68%和26.56%；2011-2013年摊薄后的每股收益分别为0.739、0.924和1.143元(不考虑本次增发)。按照公司当前11.81元的市场价格，对应PE值分别为16倍、12.8倍和10.3倍。由于公司具备明显的规模优势和较强的市场竞争力，使其保持了稳健的成长性，而目前苏宁电器的动态估值仅为16倍PE(2011E)，因而维持“买入”评级，未来六个月目标位为18.4元。

　　风险提示：若经济减速将令公司销售量增速下滑；新店培育期可能延长；国内B2C业务(3C)的竞争若进一步加剧，将挤压公司的3C产品的利润，从而影响毛利率指标。