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　　申银万国 詹凌燕 李洁

　　神华打造煤炭沃尔玛路港航运输网是关键：公司2009年提出“大销售、大物流”发展战略，2010年更明确提出打造“中国煤炭沃尔玛”，神华将不仅是中国最大的煤炭生产商，还将是中国乃至全球最大的煤炭交易商，市值增长空间自此打开。实现从最大生产商到巨型贸易商的战略转型，经营策略是通过构建完善的供应链高效地将供应商和消费者连接起来，关键环节是中间物流环节。

　　十年打通中国煤运大动脉战略转型有依托：打通“路-港-航”运输网，在蒙西、陕北通过区域铁路网完成煤炭集运，向东接入西煤东运三大干线，沿铁路运达三大港口，再航运至东南沿海地区。中国神华是煤炭企业中唯一能够打通整个物流链的煤炭公司，在区域铁路运输网、西煤东运三大干线、北煤南运三大港口、航运各个环节都占有重要地位。

　　积极开展坑口港口煤炭外购坑口外购贡献盈利。港口外购意在提升市场占有率：坑口外购可以赚取从坑口到用户之间各环节的溢价增值，有效提高公司盈利；港口外购主要赚取港杂费及代理费，意在提高煤炭贸易市场占有率，在现货煤定价方面获得更大的话语权。

　　市场控制力加强向煤炭市场领导者迈进：十一五末，中国煤炭贸易量32.4亿吨，神华煤炭销量2.8亿吨，占比9%；东南沿海煤炭贸易量8.5亿吨，神华下水煤销量1.6亿吨，占比19%。预计到十二五末，中国煤炭贸易量达到40亿吨，神华煤炭销量5.6亿吨，占比提高至14%；东南沿海煤炭贸易量11.9亿吨，神华下水煤炭贸易量3.2亿吨，占比提高至27%。可以预见十二五神华市场控制力将逐步加强，向煤炭市场领导者迈进。

　　五年业绩翻番更高增长可期：上调2011-2015年每股收益至2.26(原2.16)、2.6(原2.38)、2.96、3.67、4.6元/股，对应动态PE分别为13.1、11.5、10.1、8.1、6.5倍，相对煤炭行业平均估值水平20倍折价34%，目前估值偏低。随着公司现货比例提高、外购煤盈利贡献及其对公司市场控制力的长远影响逐渐被市场所充分认识，公司估值将回归合理水平，给予2011年18倍估值，对应1-6个月目标价40元，目前股价29.75元，上涨空间35%，给予“买入”评级。