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　　申银万国 孙婷

　　连续加息影响万能险销售，保费确认率继续提高。平安寿险2011年一季度实现规模保费640亿元，同比增长25.55%，三月单月实现保费202亿元，单月同比增长43.95%，总保费增速有所提升，符合预期；根据《保险合同相关会计处理规定》调整后的寿险合同保费收入为476.3亿元，预计持续加息和中国平安逆势下调万能结算利率将负面影响万能险销售，银行渠道分红险保费占比持续提高，一季度寿险保费确认率74.4%，较2010年的58%显著提升，也略高于前两个月的73.3%。平安产险2011年一季度保费收入203亿元，同比增长33.8%，三月单月实现保费72亿元，单月同比增长42.3%，增速较前两个月有所提高，好于预期。

　　单月个险新单保费大幅增长，一季度如期转正。2011年保险市场竞争更为激烈，受银保新规和银行揽储压力影响，银保保费增长难度较大。因此，各公司调整保费增长策略，增长重心回归个险渠道，渠道资源抢夺激烈。此外，营销员增员困难也为个险新单保费的增长带来挑战。平安寿险的个险新单前两个月预计出现较大幅度的负增长，主要归因于2010年同期的高基数。随着基数的下降以及公司销售策略的短期偏移，三月单月个险新单同比增长100%以上，一季度个险新单增速如期转正，但未来个险渠道的压力仍将持续。而银保保费增长乏力是受银行员工揽储而无力销售保险以及银保新规的影响，虽然一季度仍有20%左右的负增长，我们预计未来这种情况将有所缓解。

　　产险保费增速回升，远高于同业，电销、网销等新渠道和交叉销售贡献显著。

　　目前中国产险保费增量主要来自车险，而2011年汽车销量增速的放缓间接导致车险和产险保费增速下降。产险保费增速放缓属于预期之中，而平安产险保费在去年一季度高基数基础上仍能实现30%以上增长，实属不易。平安产险电话、网络等新型销售渠道进入收获期，保费贡献显著，此外，交叉销售也成为产险业务保费稳定增长来源。产险市场严格监管的效果在2010年充分显现，2，2011年产险监管改善将继续，随着车险市场的规范，监管重心将逐渐向非车险转移，产险盈利水平继续提升。预计综合成本率将维持95%-96%的水平，保费快速增长和成本率稳定带来净利润持续增长。

　　显著低估，长期看好中国平安。从新业务倍数角度讲，平安寿险2011年仅10倍，显著低估。平安产险保费和盈利发展趋势良好，营销员渠道优势保证寿险保费和新业务价值的高增长，控股深发展助力银保深层次发展，2011年业务增长乐观，我们长期看好中国平安，推荐买入。