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　　山西证券 赵红

　　提高玻璃深加工比例符合未来行业规划。根据玻璃行业“十二五”规划草案，提高深加工比例是未来的玻璃行业发展方向，未来国家将重点大力支持太阳能玻璃、LOW-E玻璃、电子玻璃和导电膜玻璃等。公司目前的产品如高附加值的超白玻璃或LOW-E玻璃等主要以玻璃原片为主，深加工比例不高，公司将借助本次定向增发，提高深加工比例，致力于打造中国的功能玻璃生产基地。

　　超白玻璃：高品质与高端建筑相得益彰。

　　超白玻璃成品率高、自爆率低(迄今为止自爆率为零)、通透性好。

　　公司超白玻璃低自爆率保证了玻璃使用过程中的安全性，尤其是在超高层建筑和公共建筑等对玻璃安全要求极高的建筑上。凭借公司超白玻璃已有的质量和口碑，经典工程和案例也越来也多。继之前应用在鸟巢、水立方、迪拜塔等知名建筑后，公司去年又成功应用在阳光谷、中国馆等世博会上多个场馆。目前公司正在提供或计划供给伦敦奥运场馆、中东火焰塔、上海中心等建筑使用。

　　超白的建筑应用领域受房地产调控政策影响很小。公司的超白玻璃应用领域多集中在高层建筑、商业地产、旅游地产、体育场馆、机场等高档建筑和基础设施上，而这些领域并未受到房地产调控，相反，未来市场空间还会有很大增长。

　　除高端建筑外，公司未来超白玻璃市场定位将提高工业品和太阳能领域应用。公司目前超白玻璃用在建筑市场占比在65%左右，未来公司将实施“横向布局、纵向拉伸、整合资源做营销”的基本策略，未来将形成工业品、高端建筑和太阳能领域三个核心市场。

　　LOW-E玻璃节能玻璃：与超白玻璃结合，定位高起点。相比目前的LOW-玻璃生产线，我们认为公司定向增发的1000万平米的LOW-E生产线定位更加高端，该项目的镀膜玻璃原片是以超白玻璃为基片，可以做到比普通的LOW-E看起来更加通透、品质更高，可以做到超白和节能的完美结合。

　　上游纯碱+油改气，成本优势提升。纯碱是玻璃生产的必要原材料，纯碱盈利好转是去年公司盈利增长的重要引擎，我们认为今年纯碱价格维持稳定的可能性较大。公司纯碱的吨完全成本在1350元左右，预计今年纯碱毛利率约25%。在燃料上，目前所有玻璃生产线所用燃料已经全部改成天然气和城市煤焦气，相对于重油价格，天然气和煤焦气价格相对比较稳定，所占玻璃成本在30%，而以目前的重油价格对应的燃料成本要在40%以上，成本占比下降10个百分点。

　　盈利预测和估值。我们预计公司2011、2012、2013年净利润为5.5亿元、7.63亿元和9.72亿元，按照发行1亿股算，EPS为0.8、1.11、1.41元，公司目前股价15.7元，PE分别为19倍、14倍和11倍，对应未来三年32%的复合增长率，我们认为公司处于转型期和成长期，估值较低，维持“买入”评级。