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　　申银万国 陶成知

　　经过实地走访调研，我们依然坚定看好公司汽车销售服务业务的成长以及大东方百货的门店扩张。我们认为在汽车销售高峰期之后，即将迎来汽车服务的春天，而以大厦股份为代表的区域4S店龙头，凭借大量存量购车者的资源优势将成为汽车后市场服务兴起过程中的最大受益者之一，值得投资者长期关注。

　　公司旗下东方和新纪元4S店销售占据无锡70%的市场份额，而无锡市的汽车保有量达到每百户20余辆的水平，未来汽车销售和服务的成长空间在哪里？我们认为公司汽车销售提升的方向主要有以下几方面：

　　争取更多的高档车品牌，比如雷克萨斯、梅赛德斯奔驰商务、沃尔沃等。

　　从上世纪90年代以来东方和新纪元的销售品牌均属于中低档车，单价在10万元左右。无锡市场，高端车品牌不多，需求比较旺盛。目前无锡道路通行上依然以中档车居多，一旦使用3-5年后换车需求释放，二三十万元的中高端车很可能成为未来汽车销售的主力。

　　争取向周边汽车保有量低的城市拓展。比如向江阴、南通等地区拓展。南通的汽车保有量每百户仅8-9辆，未来随着居民消费收入增加，对出行便捷性要求提高，很有可能将迎来汽车销售增长的高峰。1个汽车品牌在类似无锡市规模城市的4S店数量通常控制在1-3家左右。无锡市的4S店新增数量有限，而周边城市的潜力较大。一旦有机会，公司会积极争取周边城市的汽车4S店授权。目前基本确定开业的有雷克萨斯南通店、沃尔沃南通店已经开业，斯巴鲁江阴店和南通店，以及华晨宝马吴江店。

　　无锡市的汽车保有量仍有上升空间。无锡市内高架道路建设为驾车出行提供了更多的便利。新城区开发建设，引导居民由市中心逐渐向城市周边迁移，未来居民对驾车出行的需求更强烈。而且随着长三角的经济融合和无锡市民收入水平提升，大家更愿意周末组织周边城市自驾游活动。相比南京、杭州等地，无锡目前的汽车保有量并不是非常高。

　　发展汽车后市场业务是公司整体汽车业务的长期战略，也是未来汽车业务增长的重点，需要时间慢慢培育。70%的市场份额为公司两大汽车品牌储备了相当多的存量客户。未来这部分客户均有可能转化为汽车后市场业务的顾客，进行汽车美容、汽车装潢等一系列高毛利业务消费。而且汽车后市场服务具有多次性、重复性、经常性的特点。公司现有旧车交易的牌照，有子公司也在经营这方面的业务，未来这项业务也会重点考虑规划，探索经营发展模式。

　　短期内，汽车以旧换新政策结束不会导致无锡汽车销售增速放慢。以旧换新政策的确拉动了1.6L排量汽车的销售。若未来厂商环节让利1-2%，传递到终端消费者的优惠幅度将比以旧换新的优惠幅度更大。如果未来汽车销售真的不尽如人意了，厂商环节让利的意愿也会很大，因此不必过分担忧政策结束后汽车销售会非常惨淡。而且短期内，无锡暂时没有听说有汽车限购的政策。

　　东方汽车城整体搬迁稳步推进，预计2011年底完工。2011年原汽车城将陆续搬迁，采取“谈妥一家搬迁一家”的方式逐步入驻，我们预计年底前可以基本完成整体汽车城搬迁入户。新汽车城一部分是老汽车城内比较高端品牌搬迁入市；另一部分是新增品牌门店。新汽车城的搬迁为公司做大做强4S店打下铺垫。

　　短期股价回调显现投资机会。我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.43元、0.51元和0.61，年复合增长率20%以上，维持“增持”。预计2011年百货和汽车4S店EPS分别为0.2元和0.19元。考虑到公司百货异地扩张刚起步，争取高品牌汽车授权仍有较大拓展空间，我们认为未来2-3年后公司的业绩增长很有可能达到30%以上。

　　分部估值法下，我们分别给予汽车4s店和百货11PE26倍和28倍，加上国联信托、农村小额信贷等股权投资，我们预计公司合理价值在13-14元，对应现有股价尚有12-14%的上涨空间。