益生股份：被低估的动物制种企业
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光大证券 张力扬
经营模式类似制种企业，估值定价可参考敦煌种业。
益生股份主要进口祖代鸡，繁育销售父母代种雏鸡和商品代雏鸡。白羽鸡产业链最高端的祖代鸡繁育技术主要掌握在国外企业手中，益生股份经营模式更像制种企业，可参考敦煌种业定价。
从成长性上，敦煌更占优势，从行业地位上看益生股份更重要。目前资本市场对公司定价偏重于公司市场份额、成长性以及业绩增长等方面，我们认为市场地位也应该是一个角度：如果行业没有了这家公司会怎样。
金字塔状产业链，越上游给予估值越高，我们认为益生股份估值应在12年30-33倍PE。
较强的议价能力弱化经营的周期性。
益生股份是国内最大的祖代鸡养殖企业，09年市场占有率27.55%，国内第一。较高的市场占有率意味着议价能力：对上、下游议价能力。
对上游议价能力是因为大客户优势。益生股份09年引进的祖代肉种鸡占美国安伟捷全世界祖代肉种雏鸡销售市场的8.1%，在美国安伟捷全世界客户中排名第一。近年来在人民币对美元持续升值的情况下，美国安伟捷生产的祖代肉种鸡产品的市场价格已经多次上调，而其对益生股份的美元销售单价仍然维持不变。
对下游议价能力主要是寡头市场本身具备的能力。益生股份相比下游养殖企业，更具备弱周期性特点。
鸡肉的消费量增长支撑父母代肉种鸡行业的发展空间。
96-09年，我国鸡肉消费量复合增速达到6%，我们认为10-15年鸡肉消费增速由于刚性增量、消费替代、收入效应等因素依然能维持6%增速，从而带动父母代肉种鸡市场增长。
益生股份具有足够宽的护城河和竞争优势。我们认为父母代种鸡繁育销售行业具有一系列的政策资质壁垒、资金和技术壁垒，排除了新进入者。同时益生股份又充分利用本身所具备优势：以需定产模式保证公司有序扩张，延伸产业链，提高抗风险能力，并增加盈利能力。
盈利预测和评级。
我们预测益生股份10—12年EPS分别为0.86元、1.13元和1.34元，给予12年30-33倍PE，目标价40.2-44.22元，相对于目前股价30.9元，有30%-43%的上升空间，给予“买入”评级。
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