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　　华泰联合 周俊

　　交通银行是国内第五大银行，在规模和利润上仅次于工行、建行、中行和农行。

　　交行的规模优势虽然较大型国有银行逊色，但相比股份制银行仍具有明显优势，成本控制能力相对较强，收入结构也相对多元化。在中国银行业结束了规模的高速增长以后，成本控制能力和多元化的收入结构会显得越来越重要。

　　交行在对公业务、零售业务方面优势、特点都不明显，主要原因是机制较僵硬，创新能力较弱，同时客户定位不清晰。交行同工农中建大型国有银行一样归属于银监会监管一部，薪酬制定同大型国有银行同归劳工部管理，薪酬吸引力较弱，没有股份制银行灵活的经营机制，同时又没有大型国有银行较明显的的规模优势和垄断优势，这导致了导致了交行特色不足，中庸经营。

　　交行对公业务客户定位不清晰，导致了其息差水平较低，但偏低的成本收入比部分对冲了息差的负面影响，资产收益率属于中游水平。

　　目前，交行首次明确提出重点发展“次优”客户，重视科技投入和电子银行发展，发展高端客户群，着力改善人员薪酬，我们认为以前限制公司发展的诟病正逐步解决。交行已经具有较好的基础，进入良性发展通道后，虽然短期内费用会提升，但公司的竞争力会相应增强。

　　综上所述，交行具备了良好的经营基础，并且经营状况也处在上升通道，同时交行在新巴塞尔协议下补充资本金的压力并不是很大。在2010年中的增资扩股后，目前交行的资本金状况较好，我们预计交行2010年底的核心资本充足率与资本充足率分别为9.8%和12.3%，已经符合巴塞尔三新资本协议的要求。

　　我们考虑拨备计提的因素，预计交通银行2010年净利润为371.4亿，同比增长22.9%。目前股价对应2010年的PE、PB分别为8.65X和1.43X，估值较低。

　　我们用极端的假设做DDM模型得出的合理价位仅较目前股价折价13.7%，认为当前股价已经接近长期底部，具有一定的安全边际。首次给予“增持”的投资评级。