沈阳化工：燃料油消费税免征 沈化受益最大
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齐鲁证券 孙国东
8月30日上午，国家财政部、税务总局发布了关于调整部分燃油消费税政策通知。自2010年1月1日起到2010年12月31日止，对用作生产乙烯、芳烃等化工产品原料的国产燃料油免征消费税，对用作生产乙烯、芳烃等化工产品原料的进口燃料油返还消费税。
关注点1：依据现行的成品油消费税政策，燃料油消费税为812元/吨，石脑油消费税为1385元/吨，而燃料油与石脑油的价格分别为3800元/吨和5000元/吨。新通知对于以燃料油作化工产品原料的生产企业的盈利贡献很大，免征或返还的消费税将减少20%的原料成本。相关受益公司为：沈阳化工、中国石化、中国石油、S上石化等。
关注点2：通知第3条“用燃料油生产乙烯、芳烃等化工产品产量占本企业用燃料油生产产品总量50%以上(含50%)的企业，享受本通知规定的优惠政策”。在上述受益公司中，只有沈阳化工由于DCC/CPP装置使得生产乙烯等化工产品的原料全部为燃料油，是受益燃料油消费税减免确定性最高的公司。大型石化企业中常见的催化裂化装置(FCC)是将重油(燃料油)转化为轻馏分油的核心技术，而用作化工原料的多为石脑油，因此该通知对上石化、中石油、中石化的影响还需观察。
关注点3：通知截止日为2010年12月31日。石脑油和燃料油消费税免征的政策都将于2010年底到期。
我们认为政策延续的可能性很大。这是由于：1.我国乙烯、芳烃等石化产品的需求旺盛，自给率低，需要大量进口国外产品；2.以石脑油为主的乙烯原料来源单一而且紧缺，未来扩大原料来源，以重质油作为原料替代传统石脑油原料是我国乙烯发展战略的组成部分之一。
投资建议：我们认为燃料油消费税免征相对受益最大的公司为沈阳化工。预计公司2010~2012年基本EPS分别为0.35元、0.57元和0.70元，加上燃料油消费税免征对EPS的贡献分别为0.28元、0.35元和0.48元。如果消费税减免政策在未来能够延续执行，沈化的原料来源确定，CPP 及其配套装置的产能利用率将维持较高水平，公司盈利能力将进一步提升。给予目标价对应公司2011年15倍PE，股价为13.8 元；合理估值区间对应12~16倍2011年PE，价格区间为11.04~14.72元。
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