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　　华泰证券 叶洮 王茜

　　公司于8月23日晚发布2010年中报，报告显示1-6月份公司实现销售收入597.78亿元，同比增长113.6%，实现营业利润8.68亿，归属上市公司净利2.41亿元，对应每股收益为0.04元。

　　公司上半年业绩同比大幅增加，主要源于：1)09年1-6月受全球金融危机影响，铝行业处于景气周期谷底，2010年上半年平均铝价同比增幅约45.6%；2)2010年上半年受经济回暖，需求恢复影响，公司产品产、销量大幅增加；3)公司上半年经营较为平稳，各项费用保持稳定且略有下降。

　　双重挤压，电解铝业务季度盈利环比回落。公司一季度盈利0.05元/股，二季度单季盈利-0.01元/股，经营状况有所恶化。其中：1、电解铝业务环比明显回落：主要受铝价下跌(年初以来电解铝价格下降16.7%)、取消优惠电价的双重挤压；2、但二季度氧化铝价格有所上涨，氧化铝业务环比向好。

　　行业复苏之路不易，盈利暂难乐观。电解铝行业在经历了短暂的美好时光之后，重新进入困难时期。首先是电解铝价格的回落；其次，电解铝行业作为典型的产能过剩行业，受到了国家宏观调控的严格限制，特别是直购电优惠电价的取消直接导致电解铝企业成本的上升。我们认为在目前经济前景仍然不确定背景下，未来整个行业依然受到高库存、产能过剩问题的影响，复苏之路可能坎坷，未来行业的盈利暂难乐观。

　　调整盈利预测，维持“中性”评级。电解铝价格假设：15500、16000元/吨。鉴于优惠电价的取消至成本明显上升，且电解铝价格较年初有一定程度回落，我们调整公司2010-2011年盈利预测至0.05、0.18元/股，对应当前股价的PE为：194、57倍。通过与力拓联合开发几内亚西芒杜项目，公司正在积极拓展业务范围，有望由单一铝业公司，晋级为多金属、综合类矿业公司；但鉴于宏观经济形势尚不确定；而产能过剩、国家宏观调控也依然在困扰电解铝行业，复苏前景依然坎坷；多重因素对行业整体估值水平构成制约，维持“中性”评级。

　　风险提示：铝价再度大幅下跌的风险；政府为实现节能减排目标采取限电等政策，从而影响产量的风险。