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　　兴业证券 郑方镳 刘曦

　　回天胶业2010年中期业绩与我们EPS为0.63元的预期基本一致，报告期内公司收入与利润继续保持高速增长，体现了良好的成长性。

　　有机硅胶和聚氨酯胶是收入增长最主要动力。2010年上半年，公司实现营业收入1.82亿元，同比增长49.72%(约6000万)，其中有机硅胶和聚氨酯胶分别增长57.06%、180.68%，贡献收入增量3151万和1178万，因此是增长的主要动力。总体而言，公司产品价格基本平稳，收入增长主要来自于销量的大幅增长。

　　分行业来看，公司产品在汽车制造及维修、环保新能源、电子电器、高速铁路等工业领域的销售收入均有所增长，其中工程机械、可再生能源(有机硅胶)和高铁(聚氨酯胶)等细分领域分别大幅增长181.47%、328.36%和100%。

　　毛利率总体稳中有升。报告期内，公司综合毛利率为44.45%，同比小幅提高1.43%，其中有机硅胶和聚氨酯胶的毛利率分别为52.90%、36.25%，同比分别上涨4.15%、下跌2.10%。虽然产品价格较为平稳而原料价格同比有所上涨，但是公司通过技术研发和自主创新优化产品结构，保持了总体毛利率的稳中有升。

　　公司处于快速成长期，未来空间广阔。依托对行业发展趋势的把握，回天胶业过去几年对业务进行了战略调整，目前将产品聚焦于汽车、新能源、电子电器和高铁等四个竞争门槛较高、未来增长空间广阔的领域：在新能源和高铁等新兴领域，回天已经处于竞争的第一集团(中报中聚氨酯胶和有机硅胶均实现销量大幅增长)；在汽车和电子电器领域，公司正逐渐蚕食海外巨头占有的高端领地。

　　产能建设方面，公司募投项目(5000吨/年有机硅胶和5000吨/年聚氨酯胶)在IPO前已利用自筹资金先期投入建设；同时，公司于4月20日发布公告，增加上海回天和广州回天为有机硅胶项目的实施主体，在贴近下游市场的同时也利用子公司的现有厂房加快募投项目建设。目前上述两个项目已经形成部分产能(聚氨酯胶项目报告期内已经实现效益)，并将视市场开拓情况分期建成(我们预计将于2012年完全达产)。超募资金投资项目(3000吨/年聚氨酯胶)也在加紧建设，我们预计将在年底完工并逐步贡献利润。市场开拓与产能扩张的相互匹配将保证公司未来数年的快速成长。

　　维持“推荐”评级。回天胶业是一家技术和管理先进、综合素质突出的优秀企业。公司所处的工程胶粘剂行业具有较高竞争壁垒，汽车、电子等传统行业利润丰厚，高铁、新能源等细分行业正在进入高速增长期。作为国内细分市场优秀企业的代表，回天胶业正依托自身进步从国际巨头手中抢占中高端市场的份额。结合中报反映出的经营进展，我们上调公司2010-2012年EPS预测至1.30、1.90、2.62元，考虑到公司的优良素质和突出的成长性，我们维持“推荐”的投资评级。