马钢股份：中期业绩微超预期
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中银国际 乐宇坤
马钢股份(600808.SS/人民币3.56；0323.HK/港币4.25，卖出)公告，在国际会计准则下，2010年上半年公司核心净利润9.72亿人民币，大幅扭转了2009年上半年亏损7.95亿人民币的局面，比我们的预测高8%，比市场普遍预期高出12%。在中国会计准则下，净利润也出现了大幅上升，2010年上半年盈利10.42亿人民币，扭转了2009年上半年7.95亿人民币的亏损。在国际会计准则下，收入同比增长33%至300亿人民币，主要是因为均价根据我们的计算同比上涨了13%，销量同比增加11%，分别符合我们14%和12%的预期。同1季度相比，今年2季度净利润未实现增长，但比2009年2季度上涨了4倍至5.21亿人民币。中期业绩中规中矩。主要的担忧是在现金流和融资需求方面。我们相信，盈利将于3季度见底，在传统旺季4季度趋于稳定。
为货物和服务而支付的现金流增长了1倍多，再加上库存的增加，导致出现5.14亿人民币的负经营现金流(2009年上半年现金流入量为64亿人民币)。现金结余从74亿人民币缩至49.6亿人民币。13亿人民币抵押存款被支取体现了融资的需求。公司目前的信用额度总计572亿。截至6月份，净负债率为60.2%，仍处于可控范围。毛利率增长了6.6个百分点至8.1%，仅比预期低0.1个百分点，因为生产成本同比增长26%，高于预期。值得注意的是，由于销量大幅下降导致固定成本大幅增加，火车车轮和轮辋(占马钢总收入的2%，曾是马钢最赚钱的产品)的毛利率下降了31.32个百分点至9.44%，为有史以来的最低水平。此外，钢板、型材、线材的毛利率都实现了较大增长。在与管理层对业绩进行讨论后，我们会对盈利预测进行调整。
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