点击查看最新行情

　　长江证券 刘元瑞

　　事件描述：

　　九洲电气今日发布2010年中报，其主要内容为：

　　报告期内公司实现公司实现营业收入16,130.84万元，较上年同期增长20.81%；实现归属于母公司股东的实现净利润1,674.44万元，较上年同期增长29.52%；实现每股收益0.10元，每股经营性活动产生的现金流量净额为-0.44元。

　　事件评论：

　　第一，收入增长主要依靠非电力自动化业务。

　　公司实现营业收入16,130.84万元，较上年同期增长20.81%，实现营业利润1,461.65万元，较上年同期增长30.42%。实现利润总额1,674.44万元，较上年同期增长29.52%，扣除非经常性损益后的净利润1,396.53万元，较上年同期增长36.54%。

　　公司营业收入增长主要来源于电气控制及自动化产品、直流电源业务。电气控制及自动化产品上半年收入4991万，同比增长149.77%，占上半年收入近31%；直流电源收入3565.32万，同比增长39.76%，占上半年收入近22%；高压变频器收入7341.3万，同比下降15.74%，主要是单价下滑较大，同时公司存在产能瓶颈所致。

　　第二，营业利润同比下降主因是财务费用和资产减值损失。

　　公司实现营业利润1461.6万元，较上年同期增加30.42%，增幅大于营业收入增幅。超募资金带来的利息收入使财务费用比去年减少67万，由于公司增加管理人员工资，管理费用增加243.90万。资产减值损失增加269.11万，同比上升142.24%。

　　实现净利润1431.92万元，较上年同期上升29.05%，其中营业外收入264.7万，同比增加34.71%，主要是本期增值税税收优惠返还增加所致。

　　第三，竞争激烈导致高压变频器收入出现下滑。

　　09年高压变频器业务贡献收入46.59%，中报显示这一比例降低至46.18%，收入同比下降-15.74%。我们认为原因是国内高压变频器行业竞争激烈导致产品价格下滑较大，而公司目前扩产高压变频器的募投项目尚未达成，产能存在瓶颈，无法靠大规模提高销量来增加收入。另一方面，在激烈的竞争下，公司高压变频器的利率仅降低0.1个百分点。我们认为主要是公司有选择的接受订单，给罗克韦尔代工的产品占比提高所致。

　　我们认为，由于原有对手的扩产、新竞争者的纷纷涌入，高压变频器的价格竞争仍将持续。在公司目前产能存在瓶颈的情况下，可能重点倾向于放在受影响较小的代工产品。因此我们预计，公司高压变频器收入或与去年相当，甚至有小幅下滑，但毛利率不会下降太多。

　　第四，电气控制及自动化产品成为最大亮点，下半年或将继续保持快速增长。

　　09年电气控制及自动化产品收入8148.3万，占总收入的21.61%。中报显示该业务收入同比上升149.77%，占总收入的31.40%。我们认为主要原因是公司加强销售网络建设，加大营销力度所致。

　　上半年，公司与西门子也结成技术合作伙伴，成为西门子在中国指定的“最新型40.5KV8DA、8DB气体绝缘中压开关”和“SIVACON-8PT低压开关”设备生产制造商，拥有这两项产品的生产制造权和销售权。此次与西门子合作，不仅将双方企业的优势有效地结合，也为九洲电气进一步开拓中、低压开关高端市场提供了保证，随着哈尔滨新型工业化城市建设的不断推进以及国家振兴东北老工业基地政策的实施，公司可能首先在哈尔滨市场上获得突破。

　　第五，直流电源增长超预期，外延式扩张拓宽公司产品线。

　　市场相对成熟的直流电源能增长39.76%，超过了我们此前的预期。我们认为，原因是由于公司在高压变频器竞争激烈的情况下，对同属电力电子产品的高频开关直流电源的投入加大所致。

　　公司公告使用超募资金成立合资公司九洲圣豹，产品主要是阀控密封蓄电池，同时也可以生产新能源汽车充电桩、LED路灯驱动电源等产品，在市场启动时，有望取得市场先机。此次对外投资，不仅拓宽了公司电源系列的产品线，也为公司外延式扩张积累了经验。我们预计公司直流电源业务全年增长在40%左右。

　　第六，产品梯次布局合理，期待新能源产品需求爆发。

　　公司围绕电力电子技术开发和产品制造，公司的产品既有处于成长期的高压变频器，又有处于成熟期的电源类和电气自动化控制产品，还有处于市场开拓期的风力变流器以及处于研发期的太阳能光伏逆变器等系列产品，产品线配置衔接有序，产品生命周期组合比较合理，因此，公司的上述产品组合能较为有力地抗拒单一市场风险。

　　在做好风电变流器挂网运行试验同时，积极谋求与国内风电领域大型整机企业和风场开发商企业建立合作关系，力争今年在销售上取得一定突破；做好公司光伏逆变器的金太阳工程认证和直流电源产品的核电认证。未来公司有望在国家对新能源发展的支持和哈尔滨风电产业链建设中持续受益。

　　我们预计10-12年的EPS分别为0.44、0.60、0.78元，对应市盈率分别为45、43、25倍，我们建议在对公司关注的同时，应留心几个风险：高压变频器的价格竞争，哈尔滨风电产业及城市建设的进程。