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　　东兴证券 银国宏

　　事件：

　　公司于8月13日公布了2010年中期报告。报告期，公司实现营业收入36.3亿元，比上年同期增长20.35%；实现归属于母公司的净利润1.1亿元，比上年同期增长44.66%，每股收益0.23元。

　　评论：

　　积极因素：

　　全面深挖内涵空间。报告期内，公司利润总额增长27.83%，高出营业收入7.8个百分点，主要得益于公司内生增长的战略取向。百货业态方面：通过强化一线化妆品、女装等品类建设，促进品牌提档升级，但高端品牌需要一定的培养期，家电以旧换新等促销活动一定程度上拉低了包括家电在内的百货整体毛利率水平1.11个百分点；超市方面：加大源头采购力度，深化“农超对接”模式，扩大自营、自采、买断经营比例，发展、推广自有品牌，在外部CPI整体上扬的环境下，毛利率同比上升了1.58个百分点；农批市场方面，周谷堆大兴农产品批发市场项目被列入安徽省“861”及合肥市“1346”行动计划，现已开始一期启动区建设，可望明年初建成，上半年毛利率为62.89%；公司同时对部分门店进行装修改造，完善服务功能，使购物环境和商场布局得到进一步优化。

　　稳步推进重点外延。巢湖百大购物中心项目开业前期各项工作进入收尾阶段，预计“十一”前可正式开业运营；肥西百大购物中心项目破土动工，项目建设全面启动；合家福超市网点拓展取得新成果，上半年新增直营网点7家，并积极推进万村千乡市场工程建设，连锁网络进一步向县城及农村市场延伸；百大电器紧抓政策机遇，积极寻求业务规模新突破，在深入开展家电下乡业务同时，成功申报成为“家电以旧换新销售回收双中标企业”，进一步扩大了市场份额和影响力。

　　消极因素：

　　省内扩张有限，省外扩张难以突破。公司目前覆盖了安徽省所辖8个地级城市，还有一半城市没有进入，以芜湖为代表的经济发达地市，目前核心商圈资源较难获得，同时面临商之都的积极外延步伐竞争。其他地级市的市场容量有限，随着交通网络便捷性的提高，将呈现中高端购物“省会化”的趋势，公司目前以百货业态为外延桥头堡的战略可能面临一定瓶颈。而对于省外的扩张，周边江苏、浙江等地的商业竞争均较为激烈，公司现有的网络体系和后台体系或难以在短期内支撑跨区扩张，同样面临省内扩张的瓶颈。

　　业务展望：

　　从扩张战略来看，公司目前的区位分布可以归纳为三个层次，以合肥为代表的成熟饱和地区；以铜陵、蚌埠为代表的成长地区和包含六安、淮南、黄山等地在内的快速成长地区。第一层次的成熟地区的外延空间有限，内生增长将成为主导方向，而公司将重点推进第二区域梯队的建设，强化皖南(铜陵)、皖北(蚌埠)区域市场中心功能，支撑异地市场加快扩张，壮大市场规模，使其呈现内外兼修的发展态势；而第三层次区域处于培育初期，低基础效应使得量增成为重要的看点，但这类地区由于市场空间不大，反而拥有高于成熟地区的毛利率水平，也有望快速步入第二梯队量价齐升的行列。

　　盈利预测及投资建议：

　　安徽省消费市场的战略优势和公司多业态齐头并进的良好态势，为公司内外兼修的发展战略提供了进可攻退可守的发展机遇。我们维持2010-2011年EPS0.51元和0.69元的盈利预测，对应PE分别为33倍、24倍。综合考虑到定向增发落定的预期，维持公司“推荐”的评级。