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　　东兴证券 银国宏

　　事件：

　　公司于8月12日公告了非公开发行预案、收购股权公告和2010年中报。本次非公开发行股票数量不超过14,800万股，发行股票价格不低于6.62元/股，募集资金拟用于西安雁塔国际文化广场资产收购项目、新世纪购物中心扩建项目、民生百货大楼扩建项目和民生百货西安北大街店开店项目。拟受让西安曲江华平置业有限公司所持有的西安华城置业有限公司股权，受让总价款34,047.66万元，受让股权比例为100%。上半年公司营业收入较上年同期增长9.09%，期净利润较上年同期减少6.78%，每股收益0.099元。

　　观点：

　　1.巩固原有主力商圈、区位龙头地位。

　　西安地区的解放路主力店虽然面临大商新玛特和万达广场的贴身竞争，客流的分流化对公司原有的龙头地位形成一定压力。但停车场等基础配套设施的共享使得两家竞争对手对整个解放路商圈人气的提振效果明显。

　　而从内部省域竞争来看，宝商旗下的两家百货门店在当地处于绝对垄断地位，与去年年底新开的开元宝鸡店中档定位的品牌错位短期不会带来竞争压。

　　2.全力打造文化旅游商贸新兴商圈。

　　西安作为古都之城，拥有着丰富的文化底蕴和旅游资源。大雁塔地处市区，是西安旅游的形象代表，华清池比邻秦始皇兵马俑，近年来接待外省区游客占70%以上。曲江新区是西安的城市名片与旅游文化资源密集区域，结合区域特色打造公司的核心优势是公司外延战略的重要之举。由于紧邻小寨商圈，也同时形成了一定的辐射效应，从而实现了一箭双雕的双商圈范围经济发展战略。此外“地产+百货”的外延模式也有利于公司充分分享商业地产升值带来的安全边际。

　　3.积极争夺核心商圈控制力。

　　民生百货西安北大街店开店项目：钟楼商圈是西安市最大、最具影响力和历史最悠久的商圈。无论是奢侈品、精品还是中高档百货，钟楼商圈已经成为各种商业业态的顶级样板。但同时，以钟楼为轴心，东西南北四大方向的竞争也可谓风起云涌：世纪金花在并购南大街海大春天，又进驻了唐人街商业广场，成立世纪金花唐人街商业管理公司，开始在西大街的圈地运动；百盛东大街店和西大街店均在钟楼商圈以内；定位中高端的开元控股和银泰中环独立门店也占据了商圈的核心地段。

　　结论：

　　海航主导的战略背景下，公司百货+商业地产的外延战略初步显现：通过集团层面低价获取商业物业资源，结合自身在招商、经营方面的优势进行适度从重的外延扩张，使其作为集团商业平台的发展战略已经较为清晰。海航全国商业布局的战略直接提升了公司的外延视野，相对于本土的商业企业而言，具有先发制人的平台优势。此次非公开增发使得公司的门店获得了三个层面的重生：原有成熟门店的改扩点充分分享了成熟商圈及区位的再次腾飞；核心商圈的全面布局进一步提升了公司的核心地段竞争优势；商旅结合的新兴商圈重资产拓展获得了地产升值和门店快速成长的双重红利，整体形成了核心外围的全方位攻略。由于宝商28家门店全年并表已经确定，摊薄后10-12的EPS分别为0.26元、0.34元和0.45元，对应10-12年PE分别为30倍、23倍和18倍。此次非公开增发存在一定不确定性，且新开门店开业时间尚未确定，暂时维持以上的预测，如果此次的非公开发行能够完成实施，对EPS摊薄的摊薄达到了33%，短期内高于门店扩建和新门店带来的业绩增厚比例。综合考虑到海航商业汉中百货和超市相关资产的注入预期也较为明确，我们维持公司“推荐”的投资评级。