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　　中投证券 李少明

　　投资要点：

　　盈利进入上升通道，10年业绩高增长无疑。上半年公司EPS0.24元，ROE4%，营业收入、归属于母公司所有者净利润分别为18.4亿元、2.75亿元，同比上升371%和707%。

　　综合毛利率和净利率为42%和15%，同比降2个百分点，提升6.2个百分点，综合毛利率在开发类公司中处于领先地位。在上半年可售量小的背景下实现签约金额23.4亿元，签约面积9.2万平米，签约均价2.5434万元，商业地产旺销使签约均价远高于结算均价(1.3435万元)，全年毛利率和净利率仍有较大的提升空间。账面预收款19亿元+已签约未收款12亿元=31亿元已售未结款项大部分将在年底结算，业绩锁定。

　　未受行业调整影响加速开发，销售业绩将远高出行业水平。上半年公司新增开工面积和在建面积122和207万平米，完成年度计划的57%和69%。公司仍计划加大开发量增加可售量保增长，上半年已完成经营性物业26万平米的年度竣工计划，我们预计公司有望完成全年212和301万平米的新开工和在建施工目标，下半年将有大量可售资源推出市场，销售业绩将远高于上半年。已成功建立市场期待多时的多元化业态的商业盈利模式，公司的投资价值就此打开。

　　百货业已有沈阳和福州的世茂百货开业，芜湖和烟台的年内也将开业，年内门店数及经营面积将达到4家和15万平米。持有经营性物业已有4座经营性物业在运行，建面31.3万平米，分别在上海、绍兴、北京和常熟市区。年底苏州、昆山及芜湖也将开业经营，经营性物业将达到48.2万平米。影院业：公司全新打造的首家绍兴超五星级现代化国际影城与绍兴世茂广场同时开业，影城规模和管理技术在当地首屈一指，年内还将再开3家五星级影院。

　　结算收入的大幅提升，三费水平大幅下降。半年公司三项费用率为10.3%，同比降9个百分点，较09年底降10个百分点。在开发规模大幅提升的背景下，公司财务管理依然稳健。货币资金充裕24亿元，较09年底增加5亿元。提高长债比例，长期借款41亿元，较09年增加16亿元，短期借款下降3亿元。资产负债率、扣除预收帐款后的负债率、净负债率分别为59%、50%和36%，在业内处低水平。

　　公司定位“卓越的龙头商业及办公地产运营商”的定位明确，以“标准化+连锁+可复制”及兼顾长、短期利益的“租+售+自营”为盈利模式，发展百货、影院、持有性物业等多业态运营商已初具规模。公司在业内拥有多方面突出的竞争优势。分布于城市核心区超过800万平米的低廉资源正在分享城市快速发展的经济成果，近三年加大开发，公司资产和业务规模将成倍增长，盈利能力正纳入长期上升通道。

　　维持公司10-12年EPS0.74、1.06、1.41元的预测，RNAV19元，“推荐”评级。

　　风险提示：国内外经济增长、居民收入低于预期、政策调控超出预期带来的风险。