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　　日信证券 谢爱红

　　8月11日，民生银行公布了2010年中期报告，报告显示：

　　(1)业绩平稳增长。报告期民生银行实现营业收入260.86亿元，比上年同期增加48.38亿元，增幅22.77%。其中，净利息收入211.65亿元，较上年同期增加72.15亿元，增幅51.72%，手续费及佣金净收入45.09亿元，占营业收入17.29%，较上年同期(剔除海通处置影响)提高3.23个百分点。报告期实现归属于母公司股东的净利润88.66亿元，比上年同期增加14.92亿元，同比增长20.23%。上半年实现基本每股收益0.40元，比上年同期增加0.01元，增幅2.56%。

　　(2)净息差持续回升。报告期，民生银行净利差为2.80%，较上年同期增加0.49个百分点，净息差2.92%，较上年同期增加0.49个百分点。

　　(3)贷款增速低于同业。报告期末，民生银行资产总额达16,307.76亿元，比年初增加2,043.84亿元，增幅14.33%；其中贷款和垫款总额为9,548.46亿元，比年初增加718.67亿元，增幅8.14%。

　　(4)“商贷通”贷款业务发展较快。在上半年新增贷款业务中，其中59%用于“商贷通”贷款业务投放。负债总额15,338.82亿元，比年初增加1,963.84亿元，增幅14.68%；其中，客户存款总额13,195.60亿元，比年初增加1,916.22亿元，增幅16.99%。

　　(5)不良率下降，拨备覆盖率进一步提升。报告期末，民生银行不良贷款比率(五级分类法)为0.79%，较年初降低0.05个百分点，不良贷款率进一步下降。拨备覆盖率229.42%，较年初提高23.38个百分点，抵御风险能力进一步加强。

　　点评：

　　1、业绩平稳增长，投资收益大幅下滑拉低业绩增幅2010年上半年，民生银行的业绩应该说是“波澜不惊”，经营业绩实现了较为平稳的增长。从营业收入的结构来看，受益于净息差的回升，以及生息资产规模的扩大，民生银行上半年净利息收入较去年同期提升了51.72%。手续费和佣金收入较去年同期大幅增长90.79%，如果剔除海通证券股权处置影响，较去年同期提高3.23个百分点。在营业收入中，拉低上半年业绩的重要因素是投资收益的大幅度下滑，2009年上半年民生银行实现投资收益48.71亿元，占去年营业收入的23%，而2010年上半年投资收益仅为1.36亿元，同比下滑97.20%。此外，上半年由于调整债券投资结构，导致债券利息收入同比下滑了0.79%。

　　上半年由于买入反售金融资产的规模下降，存放存放和拆放同业及其他金融机构款项利息收入也出现了小幅下滑。总体来看，民生银行在扣除掉投资收益的大幅下滑外，其净利息收入增速超过了50%，略高于同业平均水准。

　　2、负债成本下降以及议价能力提升，推助净息差大幅回升上半年民生银行净息差回升速度较快，2009年底该行净息差为2.59%，1-6月份为2.92%，息差回升了33个BP，回升幅度较大。息差大幅回升的主要原因是，负债成本的下降，以及贷款议价能力的提升。事实上，由于上半年储蓄存款的活期化以及到期定期存款的重新定价，导致了负债成本的回落。另一方面，银行议价能力提升及资产结构的调整，成为净息差的回升另一个推动力。上半年，由于信贷规模的管控，提升了银行的议价能力，而提升中小企业贷款业务占比，压缩票据贴现业务等因素成为资产价格回升的又一推动力。我们预计，由于民生银行贷款增速低于同业，并远低于存款增速，可能会在下半年影响息差回升幅度。

　　3、贷款增速低于同业，存款增速势头良好上半年末，民生银行资产总额达16,307.76亿元，比年初增加2,043.84亿元，增幅14.33%；其中贷款和垫款总额为9,548.46亿元，比年初增加718.67亿元，增幅8.14%，低于同业15%的平均水准，距离年内增长20%的监管目标尚远。上半年，民生银行的贷款投放节奏明明显慢于同业平均水平，将重点放在风险管控层面，体现出较为谨慎的经营意识。在贷款分类中，上半年民生银行的公司贷款余额(含贴现)
7,432.69亿元，比年初增加251.47亿元，增长3.51%，增幅较小；公司一般贷款余额7,199.51亿元，比年初增加447.97亿元，增长6.64%。从上半年信贷投放增量来看，民生银行采取了相对保守的信贷投放策略，积极响应国家宏观调控政策，有效控制了信贷增量。

　　从存款角度看，截止6月末民生银行存款余额为13,195.60亿元，比年初增加1,916.22亿元，增幅为16.99%，增速处于行业内平均水准。从客户结构看，公司存款占比83.38%，个人存款占比16.41%，其他存款占比0.21%；从期限结构看，活期存款占比47.77%，定期存款占比52.02%，其他存款占比0.21%。

　　存款余额的快速增长，主要原因在于理财产品和服务带动了储蓄上升。

　　4、“商贷通”带动零售业务高速成长对于民生银行而言，“商贷通”已经成为推动零售业务增长，带动小微企业贷款业务成长的主要推动力之一。由于“商贷通”主要服务于小微型企业，民生银行2010年上半年通过通过深化区域联席会议制度，开展分行之间的“手拉手”交流，以及召开全行小微企业产品创新工作会议等多种形式，带动了“商贷通”贷款业务的高速成长。上半年，民生银行“商贷通”贷款余额达872.68亿元，比年初增加424.59亿元，较增幅达94.76%。在收益率方面，由于针对小微企业的利率普遍上浮，提升了贷款收益水平。

　　此外，在“商贷通”风险控制方面，通过行业差异化管理，公司“商贷通”不良率一直处于0.1%以下，远低于平均不良率。

　　5、不良率下降，不良余额略升，拨备覆盖率进一步提升由于新增贷款不良生成率降低，民生银行上半年不良率出现下降，不良余额略有上升。截止6月末，民生银行不良贷款余额为75.12亿元，较去年同期增加1.15亿元，不良率为0.79%，同比下降5个BP。此外，不良贷款的迁徙类大幅下降，上半年次级类和可疑类贷款的迁徙类分别为：19.97%、5.47%，较2009年底双双大幅下降，资产质量出现较大改善。另外，民生银行上半年拨备覆盖率进一步提升至229.42%，较年初提高23.38个百分点，抵御风险能力进一步加强。

　　6、盈利预测及投资建议。

　　从民生银行半年报中可见，公司基本面持续改善，息差水平进入上升通道，风险控制能力提升，但成本控制能力略显不足，上半年成本收入比略有上升。从盈利能力来看，扣除投资收益外，净利息收入增幅较大，未来盈利能力增长可期。然而跟同业相比，公司在成本控制能力，以及经营模式方面仍有待于提升和创新。我们初步判断，2010年和2011年净利润增速分别为22%和23%，对应每股收益分别为0.58元、0.68元，对应的动态PE分别为10.6倍、8.53倍。考虑到公司的成长能力以及在行业中的地位，我们给予民生银行(600016)“中性”评级。