天虹商场：外埠门店盈利值得关注
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安信证券 储丽雯
基本情况：公司中期营业收入48.09亿元，同比增长28.79%；归属于上市公司股东的净利润2.32?亿元，同比增长24.51%。中期每股收益0.58元，公司预计前三季度归属于上市公司股东的净利润增长20%-40%。
分地区外埠门店收入增量明显：分地区来看，深圳本埠的销售收入增长18.86%，毛利率为22.81%，下降了一个点左右；随着深圳市场布店日渐饱和，公司2007年以来加快了外埠开店的进度，外埠门店中期销售增长55.51%。
今年新开6-8家店，上半年2家：报告期内公司新开了东莞黄江天虹、北京国展天虹两家商场，采取特许经营方式管理深圳公明天虹商场。根据前期公告，超募资金投资的东莞厚街天虹、湖州爱山广场、溧阳平陵广场、深圳横岗信义天虹将于2010年下半年开业。公司未来的开店计划为每年6-8家门店。
新开外埠门店拖低整体毛利率：中期公司的综合毛利率下降了0.9个百分点，主要为主营业务百货毛利率下降了3.61个百分点，我们认为主要是2009年新开的外部大量门店收入占比提升拖低了整体毛利率所致。
公司盈利模式和战略的跨区域布点复制能力还有待验证：深圳地区门店盈利能力较强，未来增长取决于可以开店的空间；目前公司的对外扩张中，在厦门、东莞盈利情况较好；2006年-2007年开业的5家门店，到2009年年底有4家仍然亏损。我们认为公司的跨区域分散布点战略(百货+超市+X)是否能够在各地成功复制获得可观的盈利还有待观察。
盈利预测与投资评级。我们预计2010年、2011年、2012年每股收益分别为1.19?元、1.55元、1.97元，目前股价为37.72元，对应PE分别为32倍、24倍和19倍，因零售板块因近期涨幅较大，公司的估值相对已经进入合理区间，给予公司“增持－B”的投资评级，给予6个月目标价44元，对应2011年28倍PE。
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