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　　中原证券 何卫江

　　报告关键要素：收购加拿大塞尔温铅锌矿权益使得公司跻身资源大型企业行列，未来业绩增长的推动力包括产能大幅扩张和资源自给率的提高，并且大股东资产注入也是股价的一个催化剂。

　　事件：驰宏锌锗公布半年报，报告期内，公司实现销售收入22.98亿元，同比增长38.48%，归属母公司净利润1.80亿元，同比增长153.30%，基本每股收益0.18元。

　　点评：二季度公司主要产品铅锌价格下降幅度较大。4月中旬以来，受房地产调控影响，公司主要产品铅、锌价格出现较大跌幅。上海期货三月锌价二季度均价16902元吨，环比下降12%，期间最大跌幅为27.66%；长江有色铅价二季度15206元/吨，环比下降5%，期间最大跌幅为13.55%。此外，公司的锗产品价格自08年创新低之后一直疲软。

　　二季度经营业绩未下滑。二季度经营最大不利因素是主要产品价格下跌幅度较大，但是公司二季度经营业绩未下滑，表现在收入和利润环比增速两个方面。二季度营业收入环比增长8.99%，原因可能是二季度产量增加弥补春季大旱负面影响。

　　综合毛利率提高和净利润环比增长。二季度三项费用率为12.36%，较一季度提高0.74个百分点，费用率基本平稳。二季度综合毛利率为23.24%，较一季度提高1.4个百分点，二季度归属母公司利润环比增长11.35%。原因可能包括，加大锌铅精矿自给率，降低外购矿比例，公司目前冶炼产能为18万吨锌和10万吨铅，其中矿产锌铅产量约为9万吨和5万吨，自给率为50%；白银价格强势，二季度白银价格环比上涨3.94%。

　　公司基本面亮点有三：1.产能翻番。对会泽生产系统改造后，公司铅锌产能增加26万吨至32万吨，此外，内蒙古呼伦贝尔子公司14万吨锌冶炼和6万吨铅冶炼正在等待环评，预计2013年试产，所有项目全部达产后，公司铅锌总产能从26万吨提高到52万吨。30吨/年锗综合利用项目工程预计今年完成，锗产能增加15吨至30吨。

　　2.资产注入预期。大股东云冶集团主要资源包括澜沧矿、永昌矿和内蒙古荣达矿，合计铅锌资源储量约为200万吨，资产注入预期强烈。

　　3.未来随着资源自给率提高，公司盈利能力得到提高，目前公司本部铅锌资源储量约为300万吨，塞尔温铅锌矿权益资源量为1200万吨，预计2013年投产。

　　给予“观望”的评级。公司基本面不乏亮点，但是目前全球经济环境和行业供需关系并不理想。下半年宏观经济增速可能继续放缓，而铅锌供应过剩，并不利于价格向好运行。我们下调公司全年业绩预测，预计2010-2011年EPS0.42元，0.70元，以8月3日收盘价，对应PE为45倍，27倍，当前估值相对市场明显偏高，给予“观望”评级。公司短期股价催化剂是大股东资产注入预期。