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　　长江证券 马先文

　　第一，空管增速明显，营业外收入下滑影响中报业绩。

　　公司上半年营收同比增长21.21%，净利润同比下滑45.80%，业绩下滑系营业外收入减少所致。今年上半年公司向玉树地震捐款200万元，同时去年同期收到成都市武侯区政府上市奖励200万元，而今年并无此项收入，这两项对公司上半年净利润有较大影响。实际上，公司营业利润同比增长42%，保持良好增长势头。分产品来看，空管产品上半年实现收入3017万元，同比增长达173%，空管产品实现高速增长主要因去年订单结转至今年所致。同时，我们注意到，空管产品毛利率下滑25.82个百分点，毛利率下滑主要因公司产品项目差异、软硬件占比差异所致，不具备可比性。对于地面交通产品，上半年收入仅为88万元，与去年964万相比下滑最为明显，主要系公司项目结算周期不同，同样不具备可比性。

　　从历史比较看，由于公司产品主要面向政府、军工等领域，四季度是公司业绩结算高峰，07年四季度占全年比重为80%，08年为71%，09年为66%，上半年业绩并不具备太多参考价值。

　　第二，管理费用增长较慢，规模效应开始凸现。

　　虽然公司上半年业绩占全年比重较小，但管理费用(大部分是人员工资和研发费用)在各季度分布较为均匀，中报管理费用占全年比重在45%—60%之间，如此推算，预计公司全年管理费用与去年相比增长并不明显。在收入大幅增长的背景下，公司净利润增速较之收入增长将更快。我们认为，产生这一现象的主要原因在于公司空管产品乃相对标准化产品，呈现出边际成本低的特点，即在前期研发费用投入后，后续客户数量的增长并不引起成本的持续增加。

　　第三，我们认为全年仍能实现高增长。

　　虽然公司上半年总体业绩不甚理想，但全年业绩仍能实现高速增长，我们判断的理由主要基于空管产品已开始进入高速增长期。实际上，在09年公司空管签单1.2亿元实现同比大幅增长的背景下，我们测算公司跨期合同已超过1亿元。同时，在十一五和十二五交接之年，前期滞后的空管系统需求将在今年得到释放，我们判断上半年公司订单较去年同期仍有较大增长，基于以上两点，我们认为公司全年仍能实现高速增长。

　　第三，维持“推荐”评级。

　　我们预计公司2010、2011年EPS分别为0.82、1.18元，目前股价对应2010、2011年PE分别为43、30倍，维持“推荐”评级。