光大证券 汪前明
中国铝业投资西芒杜铁矿项目。
中国铝业于2010年7月29日与力拓签署联合开发协议,以开发和运营位于西非几内亚境内的西芒杜项目。西芒杜项目涉及对几内亚的世界级大型优质露天铁矿的开发与运营。目前,已公布的西芒杜项目基于JORC标准被证实及推断的铁矿石资源量总计为大约22.5亿公吨,铁矿石品位预计为66%-67%。
西芒杜项目的股权结构。
联合开发协议生效后,力拓将设立合资公司,该合资公司将受让力拓所持项目公司95%的股权,中国铝业通过其子公司分期出资总计13.5亿美元分阶段购入合资公司共47%股权。
西芒杜项目对中国铝业的影响。
中国铝业实际上以13.5亿美元的价格购买西芒杜项目44.65%的股权,按照西芒杜项目资源量22.5亿吨计算,权益资源量为10.05亿吨,平均每吨收购价格1.34美元。参考金岭矿业收购召口铁矿价格大约49元/吨,公司本次收购价格较低。假设项目一期建成投产后能够达到7000万吨/年的产量,假定铁矿石到中国的到岸完全成本为50美元/吨,国内铁精粉价格900元/吨,那么税前利润达到300亿元,按照几内亚所得税率35%计算,税后利润195.195亿元。中国铝业获得投资收益87.15亿元,相当于每股收益0.65元。该项目的风险在于几内亚政府的政治风险、项目不能按计划在3-5年内建成投产的风险。
西芒杜项目应该得到中国政府的支持。
受每年铁矿石谈判屡谈屡败的影响,中国铝业本次投资铁矿石项目应该得到中国政府的支持,力拓愿意让出部分股权与中国铝业共同开发西芒杜项目,也可能需要借助于中国政府与非洲国家的良好关系,能够化解政治风险。
中国铝业将全面转型为一个控股公司。
受行业影响,中国铝业可能将全面压缩在铝行业的发展规划,对于那些未来只是扩张产能,而不能从根本上提高公司竞争力的铝业项目,全部停建或缓建。在我们看来,公司作为中铝公司的重要融资平台,将借助中铝公司的央企背景,投资铁矿石、煤炭、电力项目,实现全面转型。继目前公司公布的投资铁矿石项目之后,我们猜测公司可能将有一些其它投资项目如煤炭、电力等,也会陆续公布。
公司的增发即将到期。
中国铝业非公开发行A股申请于2010年4月14日获得中国证监会核准,有效期6个月,即到2010年10月14日。尽管中国铝业已公告将非公开发行A股发行和授权延期,但证监会的核准期限无法改变。因此本次增发必须在10月14日前完成,否则放弃。
综合评价与投资评级。
中国铝业的战略转型刚刚开始,未来将成为其控股股东中铝公司的融资平台,一个完全的控股公司。公司铝业资产2010年只是微利。未来业绩增长主要靠铝价上涨、新项目注入。西芒杜项目近3-5年还是不能为公司贡献业绩。基于未来资产注入预期,我们首次给予公司“增持”评级,目标价13元。
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