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　　齐鲁证券 涂力磊 丁晨

　　是，不仅仅是“地产+主题公园”：虽然投资者对华侨城的“地产+主题公园”的模式早已耳熟能详，但仍有些许认识不够或信心不足的地方。我们认为华侨城旅游业务正在经历规模和层次上的扩张，而地产业务则将由单独的高端住宅衍生到主题商业综合体。这种拓展和升级是华侨城必然的战略选择，我们判断：

　　华侨城有能力完成完美跨越。华侨城是，但不仅仅是“地产+主题公园”！

　　渠道为王。

　　通过对比华侨城与迪斯尼、“六旗”经营模式的差异，我们认为：

　　华侨城正确选择了与迪斯尼不一样的路。因为迪斯尼首先成功建立娱乐形象而后衍生到公园、媒体等产业，即先内容后渠道；而华侨城既然短期无法建立成功娱乐形象，唯一选择就是先大力建设渠道再图“形象及内容”发展。因此公司通过“1+3+N”的战略进一步加强自身在渠道方面的优势。

　　通过对“六旗”渠道拓展过程所遇问题的研究，我们认为华侨城地产与旅游的相互反哺模式、文化产业链构建和对产品系列的拓展，将成为公司渠道布局过程中的中流砥柱。公司不仅需要，而且有能力完成对渠道的布局。

　　我们有理由认为：虽然主题公园现在只是旅游，但未来将成为销售有价值产品的“渠道”。

　　谋略地产：通过地租理论，我们分析了公司高端住宅业务“虽无近忧，但有远虑”的原因，认为公司有必要涉足主题商业来继续保持公司走高端路线，追求高附加值的思路。而公司新参与的欢乐海岸、苏河湾均属于这一范畴。目前公司已经在资金实力、文化建设、娱乐营造、酒店管理等方面具备相当实力，我们继续看好公司这块业务的未来前景。

　　共筑成长：预计公司2010、2011和2012对应EPS分别为0.68元、0.85元和1.04元。主题公园渠道建设、主题商业、文化产业链延伸，使得公司不论在旅游还是地产业务上都具备良好的成长空间。我们看好华侨城未来的发展，给与公司2010年25XPE，对应股价17元，同时以19.53元的2010年RNAV作为估值上限。公司合理价值区间17~19.53元。股价对RNAV折价幅度为31%。首次给予公司“推荐”评级。