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　　国信证券 余爱斌

　　评论：

　　本次增发将收购集团绝大部分整船资产及海洋工程等非船资产。公司控股股东中船重工集团通过本次收购重组将其绝大部分造船和海洋工程等业务注入了公司，包括：大船重工：截至2010年4月30日，总资产691.5亿，净资产76.6亿元。是我国规模最大的船舶制造企业之一，2009年船舶产量为385.15万载重吨。至2010年7月16日，在手订单为1664.1万载重吨，在国内排第一位，全球排第五位。主要产品覆盖驳船、拖船、渔船到货船、集装箱船、化学品船、滚装船等各类别船舶，以及FPSO、自升式钻井平台、半潜式钻井平台等各类海洋工程装备的全系列建造需求。曾自行研发VLCC、TEU集装箱船、18万吨散货船、11万吨成品油轮、大型高速滚装船、化学品船、FPSO等高技术、高附加值船舶产品和自升式钻井平台、半潜式钻井平台等海洋工程装备，渤船重工：截至2010年4月30日，总资产130.2亿，净资产20亿元。主营业务方向为船舶建造，包括各类油船、散货船以及冶金设备、大型水电设备等非船产品。2010年7月16日，在手订单696.5万载重吨。北船重工：截至2010年4月30日，总资产109.2亿，净资产24.1亿元。主要产品以远洋运输的大宗散货船为主，同时经营建造多种型式的海洋平台和浮式生产结构(如FPSO等)。2010年7月16日，在手订单347万载重吨。山船重工：截至2010年4月30日，总资产86.5亿，净资产16.8亿元。主营船舶修理改装、船舶制造及海洋工程业务，是我国最大的船舶修理企业之一。2010年7月16日，在手订单177.7万载重吨。

　　购买资产以评估净资产作价，定价方案合理目标资产的净资产评估价值为1,732,756.46万元，评估增值38.41%。增值主要来自长期股权投资增值和资产重置成本上升，价格比较公允。股票发行价6.93元/股，本次共发行2,500,370,065股。发行后公司总股本由6,651,000,000股增加37.6%至9,151,370,065，实际控制人及控股股东仍是中船重工集团。

　　重组后公司形成五大业务板块，造船产业依靠完整产业链增强竞争优势。收购重组后，公司主营业务将形成船舶制造、船舶修理、船舶配套、海洋工程装备和能源交通装备及其他五大业务板块。其中船舶制造营业额约占总营业收入的55%，船舶修理6%，船舶配套32%，海洋工程7%，能源交通装备及其他7%，内部抵消8%。公司将成为国内上市公司中规模最大、实力最雄厚的造船企业。至2010年7月16日，重组后公司新船在手订单为2885.3万载重吨，同期中国船舶(代码：600150)为1069.5万载重吨，广船国际(代码：600685)为196.8万载重吨。公司在船舶制造领域将形成系统竞争力，能承接大型集装箱船、工程船、液化石油气船、超大型油船和超大型矿砂船等高技术含量、高附加值的现代船舶。

　　海洋工程业务已有产品交付记录，国内领先。2009年，大船重工和北船重工交付自升式平台5座、半潜式平台1座、座底式平台1座、钻井船1艘。重组后，公司将重点研发具有自主知识产权的350英尺自升式钻井平台、潮间带及近海风电安装平台项目。依靠已有产品交付的记录和强大的研发能力，公司在海工领域国内领先的地位将日益巩固。

　　预期重组后2010年和2011年全面摊薄的EPS分别为0.48元/股和0.51元/股，分别增厚99.3%和99.1%重组后，公司每股净资产将从3.17元上升13.88%至3.61元。预测2010和2011年EPS分别为0.48元/股和0.51元/股。按2010年1~4月份公司经营情况计算，重组后EPS增厚185.71%，2010年和2011年年度全面摊薄EPS将分别增厚99.3%和99.1%。

　　收购重组方案基本符合预期，目前估值相对较低，给予“谨慎推荐”评级。按整体收购价格计算，公司本次所购资产的PB仅为1.38倍，按2010年预测业绩计算的PE也仅有6.26倍，总体而言，重组方案基本符合我们的预期，对上市公司非常有利。公司停牌前股价为7.46元/股，对应2010和2011年PE为15.7倍和14.7倍，2010年PB为2.07倍。由于公司在造船行业是业内领导者，有明显的竞争实力，而且毛利率较高的船舶配套和海洋工程业务占公司总营业收入的比例高达40%，未来还有广阔的发展空间，所以我们认为应给予公司适当高于造船行业平均水平的估值，故给予“谨慎推荐”评级。