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　　招商证券 纪敏 常涛

　　近日，我们调研了大连国际，与大连国际的相关人士进行了交流，对公司进行的业务有了进一步的认识，公司目前在积极优化业务结构，努力拓展回报率较高的业务，同时保持稳健的经营风格，我们看好公司未来几年的发展情况，首次给予“审慎推荐-A”的评级。

　　远洋运输业务：成长最快的业务板块。

　　9低位造船，成本优势明显。

　　公司现有4条57000载重吨的灵便型船，2010-2012年有12条57000载重吨的新船订单，从公司各条船已开始下单的10条在建船舶的预算来看，平均造船预算成本是3520万美金，根据Clarksons提供的57000载重吨的造船价格，2008年6月到现在，57000载重吨的造船订单价格在3000-4800万美金之间，按照这个价格区间，公司目前在建的“华通轮”(3050万美金)、“华新轮”(3050万美金)、“华夏轮”(3050万美金)、“华君轮”(3100万美金)、“华商轮”(3100万美金)都很好的把握住了这轮的造船低点，大大降低了公司的经营成本。

　　精准的选择，稳健的经营。

　　公司不论是船队规模，还是经营经验与国内外诸多远洋运输的“玩家”相比，都很难相提并论，但是公司恰恰找到了一条适合自己的经营路线-精、稳，确保自己在干散货远洋运输这场“赌博”中分到自己的一杯羹。首先，“精”，公司将主要“筹码”都集中到57000载重吨的大灵便型上边，而不是选择好望角船型(大船东在玩)、巴拿马船型(大货主在玩)，这个选择非常适合公司目前的发展策略，做大灵便型船队的精品船东，而且行业大灵便型也被认为在各种船型中非常具有投资价值的船型，“进攻性”和“防御性”搭配比较合理。其次，“稳”，一方面，从BSI走势来看，相比BPI和BCI要平滑很多，也就是体现在波动幅度比较小，另一方面，公司采用的经营模式是长期期租转租，只要点位符合公司的预期，公司就果断锁定利润，2010年下半年下水的3条57000载重吨新船目前已经有锁定的意向合同锁定也反映出公司的稳健风格。

　　稳健中不乏灵活。

　　公司将船队的经营公司注册在新加坡，一方面可以享受诸多的税收豁免，进一步降低公司船队的经营成本，另一方面，新加坡作为远东传统的航运中心，最近几年又推行了优惠的税收政策，吸引了大批船东、经纪公司等，经营船队的公司设立新加坡符合公司发展需要，大大增加信息渠道。

　　建筑工程业务：传统业务依旧保持活力。

　　国外业务：2010年，苏里南三期道路建设项目现在仍在进行，2009年AFOBAKA路段如期完工，得到了苏里南政府的高度赞扬，2010年苏里南项目仍然持续，盈利情况稳定。而且拉低前期工程承包业务毛利率的沙特项目已经完全结束。

　　国内业务：2010年业务量不大，与旅顺口区政府签订公共基础建设框架协议，但是目前该协议还是处于初期调研为主的阶段，业务量不大。

　　房地产业务：调控影响不大，遗留问题有望解决。

　　公司目前房地产没有销售项目，大连渤海大酒店地块开发项目已经完成前期准备工作，北京“东一时区”项目的遗留问题取得了实质性进展，有望年内得到解决。同时，公司竞得了营口和沈阳两个地块，为公司未来业务增长打下基础。

　　生物制药业务：战略投资者引入。

　　公司于2010年4月底，大连国际投资的凯因生物注册成立了子公司-凯因科技，同时，引入战略投资投资者，参见公司2010年4月29日公告，具体还得后续的实际业务开展。

　　公司其他业务公司在国际劳务合作、远洋渔业和进出口贸易等业务板块保持稳定。

　　基于以上分析，我们认为公司在远洋运输这一增长最快的业务板块上边稳健的操作风格，低位造船，长期期租转租锁定盈利，再加上公司其他的传统业务的稳定发展，确保了公司业绩的稳定增长，我们预计公司2010年的业绩为0.55元，一季度贡献了0.14元，符合公司发展的预期。