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　　长江证券 刘元瑞 邹戈

　　第一， 项目投产、成本控制提升公司业绩。

　　产能快速投放。

　　09年下半年，公司投产了5条生产线，10年上半年又投产了3条生产线，水泥产能合计达到1346万吨/年。

　　成本控制增强。

　　截止到目前共有14台纯低温余热发电机组上线运行，由于09年中期以后新建的生产线闻喜、大同、醴陵、江津、唐县、武川线都配备了余热发电，配备余热发电生产线的比例提升使电力成本降低。

　　公司同时加强费用控制，管理费用率从09年1季度的21%降低至10年一季度的13%，降低了8%。

　　区域景气依然维持高位。

　　10年上半年，冀东水泥所在区域华北、东北、陕西景气度依然维持高位，水泥煤炭价格差都高于全国平均水平；前五月，在全国毛利率略有下滑的情况下，冀东水泥所在区域毛利率稳中有升。

　　第二， 产能扩张与区域景气度的保持将支撑10年业绩持续增长。

　　产能扩张仍在高速进行。

　　10年下半年，公司在河北、山西、陕西、重庆、山东等地有11条生产线将要投产，贡献水泥产能2000万吨，10年产能增速将达到40%-50%；公司还将通过收购、兼并等方式进一步扩大公司的水泥产能，提高水泥市场占有率，秦岭收购正在有序进行之中。

　　区域景气度仍能维持高位。

　　冀东生产线主要分布在华北(河北、山西、内蒙)、东北(吉林、辽宁)、陕西等地，从各区域来看：陕西、内蒙市场的工程需求在10年有望延续，而新出台的关中-天水经济区和内蒙古区域规划使得后续基建需求仍能保持较快增长，同时公司收购秦岭水泥以后，将在陕西、内蒙市场形成协同效应，区域控制能力增强；京津唐地区该市场目前已形成冀东、金隅的双雄格局，有望稳中有升；吉林市场目前形成了亚泰、冀东的稳定格局，而长吉图区域的开发将带来后续需求的增长；山西目前尚未形成稳定格局，目前小企业众多，公司作为第一个大型新型干法进入者，能否成功做到区域主导者，还有待观察；辽宁、重庆竞争较激烈，后续存在不确定性；整体而言，10年公司销售主区域景气仍能维持高位。

　　第三，我们维持冀东水泥的“推荐”评级。

　　我们预计2010年~2012年EPS 分别为1.195、1.554、1.882元(考虑增发摊薄)，对应的PE分别为13.47、10.36、8.55，考虑到公司的高速成长性，以及区域景气及兼并重组可能超预期，维持“推荐”的投资评级。