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　　华创证券 高利

　　事项：

　　我们6月23日对中国国航进行调研，主要围绕公司当前业绩情况、未来战略规划以及高铁对公司的影响三个方面进行了探讨。

　　主要观点：

　　经营业绩持续向好。4月份国航盈利超9亿，5月份盈利超8亿，10年累计利润总额约43.5亿元，遥遥领先于同行。不论国际市场还是国内市场均没有受到外界所担忧的不利因素的影响，通过市场调查以及远期客票的销售情况观察，销售状况仍处于不断改善的上升通道中。今年1-5月份RPK累计同比增长17.54%，ASK累计同比增长11.54%，RPK同比增幅高于ASK，供需关系进一步改善带动客座率处于历史较高水平。受去年低基数以及今年货运市场明显改善影响，1-5月RFTK累计同比增长43.79%。

　　超级经济舱项目盈利状况可期。国航近日推出的超级经济舱与南航的高端经济舱颇为相似。我们认为超级经济舱项目更加稳扎稳打，其投入规模明显小于南航，仅运用于干线网络。从目前国内高端客户群的市场分布以及国航的活跃常旅客规模来分析，超级经济舱项目的盈利效果更好。

　　战略规划务实，将直接带动公司业绩增长。国航十二五规划将着重以下几个方面：构建大国航体系，全面整合旗下各航空公司的运力和航线网络，将资源集中在重要市场上以发挥主导作用；发挥优势，加快国际航线网络尤其是远程航线建设；加大上海市场投入，通过重组国货航实现客货并举。

　　我们认为几项举措均属务实之举，将直接带动公司经营效益增长。

　　高铁对中国国航影响很小，提前布局可有效化解高铁冲击。据初步估算，16000公里的高铁全面贯通后将提供8-9亿座次的产能，有30%的航线将与高铁发生正面冲突。反观国航，其航线的平均航距最长，约为1500公里，受高铁影响的航班仅占10%左右，与高铁重合度很小。通观国际上应对高铁的有效策略只有枢纽网络的建设和低成本两种。而这两项均是国航的强项。若国航采取在航线布局上尽量拉开航距、寻求新的市场增长点、加大国际远程市场投入等对策，可有效化解高铁的冲击。

　　调增人民币升值对中国国航的有利影响。截至2009年底，国航的外币负债规模约为515亿元，超出我们此前预测。此外，中国国航的高比例国际航线将进一步增强人民币对公司业绩的有利影响。收益方面，受人民币升值带动出境游等因素影响将刺激国际航线需求，增加航线收益；成本方面，国航的航油成本和起降成本中外币付款比例属业内最高。航油消耗中有30%来自境外采购，20%来自保税区采购，40%的飞机起降费需要境外支付。

　　估值：我们预测2010年—2012年EPS为0.77元、0.80元、0.81元，动态市盈率15.01倍、14.45倍、14.27倍。给予“推荐”的评级。