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　　第一创业 巨国贤

　　投资要点：

　　2010年业绩有望扭亏2009年公司营业收入为11.77亿，同比增长9.4%，其中商业收入10.36亿，占比88%，同比增长14.3%；房地产业务收入1.36亿，占比12%，同比增长-15.35%。净利润为-5927.8万，同比下降581.31%。基本每股收益-0.17元，亏损主要是因为安徽国润投资发展有限公司的地产业务大幅增加管理维修费用亏损5220万，以及秦皇岛市金原房地产开发有限公司计提坏账准备亏损1329万。2010年1季度公司预告净利润同比增长740.63%，每股收益0.0213元。业绩增长是营业收入较上年同期增加8800多万元与安徽国润减亏所致。

　　公司将回归商业主业新长江入主后，公司的业务范围曾涉及商品零售及批发、出售商业铺面、电子商务、酒店、物业管理、进出口贸易等，但目前只剩商品零售与出售商业铺面两块。从公司历年来的收入与营业利润构成来看，房地产业务只在02-04年超越过商业，05年以来地产业务不断萎缩。公司目前在秦皇岛有4家百货，1家超市，1家家居装饰城，百货业务在当地占有率已经超过50%，市场垄断力强但后续发展空间也很有限。地产业务目前在建项目5个，建筑面积共约11.7万平米，均集中于安徽开发商品市场，收益期分别在2010年-2012年，后续面临资金与项目储备不足的风险。2009年年报公司提出将调整发展战略，回归主业，由以房地产业务为主商贸流通业务并重向以商业为主转变。

　　公司未来发展的N种可能性茂业成为公司第一大股东后，公司旗下的百货门店与茂业在秦皇岛收购的金都百货形成了同业竞争关系。茂业承诺2年内将解决同业竞争问题，如何解决将成为公司未来发展的突破口。我们认为渤海物流未来的发展有6种可能性：①、茂业将公司股权转让给第三方，买下公司的商业资产；②、引入第三方，借鉴银泰运作百大集团的模式，获得渤海物流商业资产的经营管理权；③、作为茂业华北地区商业平台；④、作为茂业集团商业地产平台；⑤、成为茂业实现A+H股的平台之一；⑥、茂业仅注入金都百货。

　　公司投资价值无论以上哪种可能性，对渤海物流而言都是新生的机会，区别只在于是在茂业手中获得新生还是新的第三方手中获得新生，所以该投资机会存在不确定性大，时间长等特点，只有找到合适的安全边际买入才能安心。我们认为公司有两条安全边际。一是相对安全边际，即茂业的成本价5.6元左右，一是绝对安全边际，即按资产价值或市销值估值，大约在3-4元左右。所以我们认为渤海物流的安全边际在3-5.6元之间。投资者可根据自己的风险偏好程度来选择合适的买点。

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