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　　山西证券 赵红

　　事件：太行水泥公告金隅股份发行4.104亿股，以换股方式吸收合并太行水泥。

　　点评：

　　换股比例1比1.2。根据公告的方案，太行水泥换股价格10.8元/股(相对目前股价高5%)，金隅股份换股价格9元/股(相对于H股价格溢价率仅35%)，太行水泥的股东可以将每股换成1.2股金隅股份本次发行的A股股票，方案中所定的金隅股份AH溢价率较低，和太行水泥换股价格高出目前价格5%，我们总体认为本次换股是有利于太行水泥股东的。

　　本次吸收合并后股本预计新增4.104亿股。金隅股份持有的太行水泥股份3800万股(持股比例10%)不参与换股、也不行使现金选择权，待本次换股吸收合并完成后将予以注销，金隅集团持有的太行水泥股票将参与换股，如果太行水泥除金隅股份以外的股东全部换股，预计金隅股份将新增4.104亿股，股本增至42.84亿股。

　　享有两次现金选择权。方案公告将提供给除金隅集团和金隅股份以外的太行水泥股东提供10.65元/股现金选择权，并可以按照10.65元/股全部或部分申报行使现金选择权；除此之外，参加换股的太行水泥股东还有享有金隅集团或其他第三方提供的追加选择权，即如果金隅股份A股上市首日的交易均价低于金隅股份9元/股的换股价格，换股股东可以按照9元/股价格转让给金隅集团或其他第三方。

　　上市首日价格高于9元/股的可能性很高。

　　从估值上看，本次吸收合并前太行水泥70%损益和权益已经反映在金隅股份报表里的少数股东损益和权益里，吸收合并后将直接增加金隅股份归属于母公司净利润数和归属于母公司权益，按照2009年金隅股份年报调整估算，合并后的每股收益和每股净资产分别为0.5元和3.7元，对应9元股价，PE和PB分别为18倍和2.4倍，低于目前水泥和房地产板块的估值水平。

　　从发展前景上看，金隅股份是一家北京市国资委控股的国有企业，旗下业务范围比较广泛，包括水泥、房地产、新型建材、物业投资等，是京津冀地区最大的水泥供应商、新型建材供应商和北京市前十大房地产开发商之一。2009年公司水泥产能超过1633万吨，计划今年达到3000万吨，占到70%以上的北京市场份额，拥有70万平米高档投资性物业，且地理位置优越，目前拥有559万平米的土地储备。公司的产业链完整、所占市场环境较好，我们看好公司未来的发展前景。

　　综合以上分析，我们建议投资者可以行使本次换股。

　　考虑到该方案尚需要太行水泥股东大会、金隅股份股东大会、国务院国资委、证监会等机构审批，还存在一定的不确定性。