苏宁环球：发挥项目优势 力争连续增长
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安信证券 徐胜利 柳世庆
报告摘要：
重点项目毛利率高。位于南京江北的两大重点项目南京天润城、威尼斯水城是公司主要利润来源，目前其未结算面积占公司全部土地储备面积的40%。09年公司房地产业务结算毛利率超过50%，相应的结算均价为4000余元/平米。这两个项目09年四季度售价上升到6000元/平米以上，今年5月售价分别达到9300元/平米、9600元/平米。2010年1季度，公司项目销售均价同比上涨95%，使得1季度尽管销售面积同比下降24%，但销售金额同比增长49%。
南京两大重点项目土地增值税实行核定征收。税率分别为住宅3.5%，商业4.5%。
公司销售能力强。项目销售面积连续多年在南京市名列前茅。受益于江北交通改善前景、项目自身小户型、低总价优势，预计未来销售和盈利前景依然良好。
未来两年可售房源有保障。南京两大项目预计2010年、2011年将分别竣工100万平米。南京之外的多个新增项目有望今年年底前陆续开工，具体包括上海、无锡、宜兴、南京江南几个项目等，将增加2011年以后的可结算资源。
今后三年盈利有望保持连续增长。2010年业绩主要来源于09年已销售、2010年的部分销售；2011年结算面积可能下降，但结算价格会高于2010年；2012年业绩有望受益于结算面积的基本稳定和结算均价的小幅提高，尤其是今年年底前新开工的项目将有部分进入结算。
维持“增持-A”评级。预计短期内房地产市场和股市仍然会受到行业调控政策的压制和冲击。使用RNAV法和PE法相结合进行估值，每股RNAV为15元，2010年EPS0.78元，维持目标价15元。三季度以后随着房价渐趋稳定，行业调控政策可能趋于放松，有望带来较好的投资时机。
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