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　　兴业证券 王晞

　　《华尔街日报》等国外媒体日前报道，全球制药巨头。辉瑞制药将其在华猪疫苗业务出售给哈药集团有限公司(哈药集团是哈药股份(600664)的母公司)，交易金额估计在5000万美元。该交易是为遵从中国商务部去年对辉瑞与制药商惠氏(Wyeth)合并交易展开的反垄断审查而进行的。

　　我们认为，辉瑞出售此项业务对其影响不大，但哈药集团借此机会，将扩大自己在动物疫苗领域的产品线，实现公司向高端疫苗进军的目标。而哈药集团未来业务也由传统的品牌普药为主，转变为处方药、OTC、保健品、医药商业、现代中药和生物技术并举的格局。

　　由于哈药股份是哈药集团最核心的医药平台，未来集团向哈药股份注入资产预期明确。我们维持对哈药股份的“推荐”评级。

　　点评：

　　此次辉瑞出售疫苗业务的背景，是辉瑞合并惠氏之后，在全球范围内面临反垄断审查。媒体报道指出，辉瑞合并惠氏后，在某类猪疫苗市场占据中国近一半的市场，因此涉及中国的反垄断审查。

　　我们了解，辉瑞出售的疫苗是猪支原体肺炎疫苗(Mycoplasma hyopneumoniae, MH)——瑞倍适(Respisure)和瑞倍适旺(Respisure One)。这一疫苗利润率很高，为市场领先产品，目前辉瑞在美国内布拉斯加州生产。辉瑞保留了该疫苗在中国境外的知识产权，今后在中国将仅销售市场份额占12%的惠氏MH疫苗。

　　当辉瑞以680亿美元价格收购惠氏之时，商务部对其进行反垄断审查，认为辉瑞有可能利用自己的这一产品的优势获取垄断地位，因此要求其在6个月内将其出售给其他企业，否则将没收瑞倍适在中国的知识产权。我们了解到，中牧股份、哈药集团以及国外企业诺华、礼来都对这一产品表示兴趣，但最终哈药出价高于对手，获得该产品。根据协议，哈药在三年内可以使用辉瑞在内布拉斯加州的生产设施，辉瑞向哈药提供技术支持和培训。

　　对哈药集团而言，动物疫苗业务是发展迅速、且成为公司未来的重点领域。哈药疫苗最早是与哈尔滨兽医研究所合作建立，产品以禽流感疫苗为主。哈药集团看好动物疫苗的发展前景，但目前国家规定的强制免疫疫苗市场基本上被中牧股份等传统动物疫苗企业分割完毕，而且除非出现新的疫病或者产品升级，否则疫苗市场基本上保持稳定(与动物基数有关)。哈药集团将注意力投向市场化疫苗领域，这一市场基本上都是外资企业垄断，高质高价高利润。目前市场化疫苗的份额低于强制免疫疫苗，但发展潜力巨大。而且国内动物疫苗行业的技术水平与国外差距很大，此次收购辉瑞的产品，意义在于：1)获得一个较大规模的高端产品，目前辉瑞的瑞倍适系列在国内的销售规模估计在7000万以上，毛利率估计超过猪口蹄疫疫苗；2)获得先进的生产技术，公司可以使用辉瑞在美国的生产线，并得到技术指导，这将提升哈药在动物疫苗领域的技术水平，甚至超过国内传统疫苗龙头企业的水准。

　　哈药股份作为哈药集团的核心医药平台，未来有望得到集团的资产注入。2008年8月，哈药股份完成股改，股改条件中明确集团在未来30个月内启动资产注入，36个月内完成。集团将向上市公司注入评估后价值超过26亿的经营性资产和/或现金，其中经营性资产的ROE不低于11%，注入后，上市公司的ROE不被降低。

　　目前，哈药集团下属主要经营性资产包括：哈药股份(600664)、三精制药(600829)、哈药疫苗、哈药生物工程等。从现有资料看，哈药疫苗和哈药生物工程正进入快速发展阶段。我们相信集团在未来完成注资后，哈药作为一家化学药、中药、生物技术、医药商业为一体的综合性大型医药企业，将成为医药板块的蓝筹公司。

　　盈利预测。在不考虑注入资产的前提下，哈药股份2010-2012年EPS分别是：0.9、1.08和1.31元。如果在明年完成资产注入，我们预计业绩将增厚10%左右，达到1.20元。我们看好哈药股份的长期投资价值，维持“推荐”评级。