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　　申银万国 励雅敏 杨柳

　　投资要点：

　　同业资金业务优势带来灵活的资产负债配置。同业资金业务是公司的特色、优势业务，使得公司能够灵活地调度资金，优化资产负债配置，也使其在相对大银行吸存优势不明显的情况下借助同业平台获得较低成本的资金来源。公司同业资产占比较高的资产结构有助于提高资产的流动性，节约资本，同时也可以更多地受益于短期资产收益率的提升。2010年市场流动性较为充裕而信贷额度有限，公司资金业务的优势正可以发挥作用。

　　息差回升趋势向好，预计全年同比回升15个基点，2季度公司将迎来息差同比较大幅度的回升，支撑因素包括存款中仍有少量长期定期存款和固定利率协议存款将在2010年重定价；银行贷款议价能力的改善以及公司节能减排、中小企业贷款等收益率较高业务的快速发展；买入返售等同业资金业务收益率的上行以及公司针对可能出现的加息有意识地进行的资产负债结构调整。

　　配股的顺利实施和灵活的信贷调配保障较快的规模扩张。1季度末，公司资本充足水平未能达到监管标准，配股能否顺利实施关乎规模扩张及业务发展。目前公司配股正在进行之中，预计可以顺利完成，支撑未来两到三年的规模扩张，预计2010年总资产增长22%，贷款和存款分别增长22%和27%。房地产新政的实施虽然会使房地产开发贷和按揭贷款需求受到一定冲击，但公司通过加大节能减排、中小企业贷款，积极支持个人经营性贷款，大力推广“兴业通”等灵活的信贷资源调配措施，整体信贷规模乃至息差基本不会受到影响。

　　预计公司2010年不良贷款余额上升、比例基本保持稳定，不良率能够实现保持在0.58%以下的目标。公司在同业中具备良好的风险控制能力，资产质量处于较优水平。政府融资平台贷款余额在央行口径、银监会口径、狭义口径下分别为1968、440和203亿元，占比分别为28%、6%和3%。自查情况显示此类贷款都能对应具体项目，不存在打捆贷款，99.7%属于正常类，关注类占比0.3%。

　　我们认为公司融资平台贷款风险基本可控，不会对资产质量造成严重的负面影响。公司房地产贷款占比逐年下降，目前已降至行业平均水平，质量良好，对公房地产贷款和按揭贷款不良率分别约0.36%和0.11%，低于全部贷款平均不良比率(0.54%)。压力测试结果显示，在房价下跌30%，利率上升108个基点的情况下，对公房地产贷款不良率上升约0.98个百分点，个人住房按揭贷款不良率上升约0.21个百分点。房地产新政对银行房地产贷款质量确实带来了一定的压力，但对公司影响较为有限，总体风险可控。

　　兴业银行机制灵活，风格进取，在同业资金业务领域具备较为明显的优势，使公司能够灵活调度资金优化资产负债配置，银银平台等特色业务的规模效应和经营效益已经得到初步显现。在经济复苏过程中，息差恢复弹性较大，配股的顺利实施将为未来2-3年的规模扩张打下基础。预计2010和2011年净利润增速分别为28%和32%，对应2010年9.2倍PE，1.7倍PB,2011年6.9倍PE，1.4倍PB，维持“增持”评级，是银行板块重点推荐的品种之一。

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