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　　光大证券 赵磊

　　军品作为公司核心产品短期内难以改变。

　　公司目前产品仍以军品为主，军品订单均十分饱满，基本维持满产状态，且军品订单毛利率高，微电机、连接器、继电器毛利率分别在40%、50%、60%左右。

　　民品市场不仅规模小，而且领域较为单一，毛利率也较军品低，在30%左右。目前连接器、继电器的民用领域正在从通信设备向医疗设备、机车、家电等领域寻求扩张。我们预计1～2年内用于航空、航天、军工电子、船舶等领域的军品仍是公司核心产品，亦是主要利润来源。

　　国防建设的需要决定了军用市场的稳定增长。

　　国防建设的特殊性和重要性使得国防开支基本不会因经济波动而产生大幅波动。我国目前国防建设的不足决定了未来国防建设投入仍将保持较高增长。我们预计航空航天、军工电子等领域的国家投入未来5～10年将有望达到20%的复合增速。

　　而公司作为国内最重要的供应商之一，其实际增速有望超过行业平均水平达到25%。

　　公司在民品市场的扩张虽有一定困难，但正逐步展开。

　　民品市场规模更大，前景更为广阔，但公司作为老牌军工企业，在向民用市场切入的过程中亦面临一定困难。产品定位、管理风格的转变等是公司亟待解决的问题。

　　但公司在民用市场的拓展已初见成效，2010年民品占收入比重已接近20%。较小的基数意味着可能获得较快的增长，我们预计未来两年公司民品收入复合增速有望达到50%，占总收入比重会进一步扩大。

　　新型石油电机产品前景广阔，但量产仍需时间。

　　由于目前的石油电机的供应方与油田通常是关联方，因此公司的新型石油电机虽然具备节电、低噪音、占地面积小等优点，但欲正式进入供应链困难重重。目前公司通过与中石油下属企业合作的方式，共同申报国家“能源一号网”，争取获得生产许可证并获得中石油的认证。我们认为这种利益绑定、双方共赢的策略有望调动中石油下属企业的积极性，为公司石油电机产品的市场开拓创造更好的条件。

　　盈利预测与投资评级：

　　我们预计公司2010年～2012年EPS分别为0.42元、0.53元和0.66元。目前行业内主流公司2010年平均PE约为38倍。考虑到公司增速相对偏缓，我们给予公司2010年32倍合理PE，合理价13.44元。若民品市场开拓中遇到特定性事件导致确定性增强，公司有望获得更高估值。综合考虑公司未来成长前景和风险以及公司股价的安全边际，我们维持之前对公司的“增持”评级不变。目标价13.44元。