开滦股份：拓展焦化项目 增强产业发展空间
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国元证券 周海鸥
事件：
公司今天发布公告，与承钢集团签订《焦化项目合作意向书》。
结论：
向焦化、煤化产业链延伸将提升公司抗风险能力，公司的竞争优势未来更加显著。基于公司煤炭产业业绩稳健增长，焦炭业务未来盈利能力弹性较大，有望大幅提升，我们维持公司“推荐”投资评级。
正文：
2010年5月14日，开滦股份(600997)与承德钢铁集团有限公司(以下简称“承钢集团”)在河北省承德市签订《焦化项目合作意向书》，拟以承钢集团现有已建成投产的焦化厂一期工程(2座4.3米顶装焦炉)。
和在建焦化二期工程(2座6米顶装焦炉)为基础，共同投资组建合资公司，建设并运营上述焦化项目。《焦化项目合作意向书》主要条款如下：
一、合资范围。1、已建成投产的承钢集团焦化厂一期工程。2座4.3米顶装焦炉、煤气净化、废水处理等全部工艺、焦化独立使用的公辅配套设施、在建干熄焦工程以及土地等。2、在建承钢集团焦化厂二期工程。2座6米顶装焦炉、煤气净化、干熄焦、废水处理、煤场等全部工艺、焦化独立使用的公辅配套设施以及土地等。3、由合资公司建设三期焦化项目。
二、合资公司股权比例。公司占合资公司注册资本的股权比例为51%，承钢集团占合资公司注册资本的股权比例为49%。
三、炼焦煤的保障。公司保证公司和/或公司的关联公司按照市场价格向合资公司供应合资公司生产所需的炼焦煤总量的30%以上，同时合资公司保证按照市场价格从公司和/或公司的关联公司采购生产所需的炼焦煤总量的30%以上。
四、焦炭销售。承钢集团保证采购合资公司生产的全部焦炭产品，同时合资公司保证向承钢集团供应合资公司生产的全部焦炭产品，上述购销行为应按照优质优价的市场化原则进行。
五、煤焦油、粗苯。公司保证公司和/或公司的关联公司按照市场价格采购合资公司生产的全部煤焦油和粗苯，同时合资公司保证按照市场价格向公司和/或公司的关联公司供应全部煤焦油和粗苯。
公司以煤炭资源扩张和煤化工产业链条延深为工作重点，稳步提升煤炭产能和规模，强化煤化工项目建设和运营，实现了公司生产经营的稳定发展。在煤炭业务方面，公司在实现安全生产自然年的基础上，实现了煤炭的稳产超产。同时，推进国内外煤炭资源开发，加快山西介休倡源煤炭有限责任公司矿井改扩建和加拿大Gething煤田勘探步伐，提高公司煤炭资源储备。2009年公司生产原煤771.22万吨，与2008年相比增长了2.83%；生产精煤291.96万吨，与2008年相比增长17.15%，对外销售精煤235.57万吨，与2008年相比增长27.58%。在煤化工业务方面，公司京唐港焦化二期及配套项目投产运营，公司煤化工产业已形成一定规模。公司与北京化工大学等科研单位和高等院校合作，成立煤化工研发中心，积极致力于自主知识产权技术研发。公司在实现煤化工上下游企业强强联合和一体化经营模式的基础上，加快行业内的资产重组，力求实现公司煤化工业务规模有效扩张，强化公司的抗风险能力和盈利能力。2009年公司生产焦炭395.14万吨，销售焦炭393.67万吨，与上年相比分别增长29.52%、29.80%；生产甲醇17.37万吨，销售甲醇17.26万吨，与上年相比分别增长185.69%、178.3%；生产纯苯4.02万吨。
公司竞争优势有望进一步提升。①公司肥煤储量丰富，品种优良。公司煤种为肥煤，是我国煤炭资源的稀缺品种。公司两座矿井的煤炭品种分类都属于低灰、中高挥发分、特高发热量、特强粘结性的优质肥煤，是享誉国内外的名牌煤种。目前公司所属两矿按核定生产能力还可以开采40多年。②突出的区位优势。③上下游产业一体化经营优势。
公司已经形成从煤炭开采、煤炭洗选到焦炭及煤化工产品加工的产业链。目前，两矿业分公司具有800万吨的原煤生产能力，每年生产精肥煤接近300万吨，为公司下游煤化工建设提供原料保障。公司煤化工产业已形成一定规模，下一步将继续建设15万吨/年己二酸项目和甲醇下游6万吨/年聚甲醛项目，进一步延深煤化工产业链，实现产业的有效扩张。公司采取上下游一体化发展模式，通过利用自身的资源优势，向下游延伸至焦炭，最终发展精细化工产品，提高资源的利用效率，大幅提升产品附加值。④煤化工园区规模化循环经济优势。
集团煤炭资产注入空间大。开滦集团(含股份公司)现有15对生产矿井，2008年生产原煤3400万吨左右，预计到2010年达到5000万吨。煤炭资产注入的话，公司的煤炭资源储量及产能将得到迅速提升。
公司估值弹性较大，有进一步上升潜力。虽然房地产市场发展放慢对钢铁行业，最终对焦炭、焦煤行业会产生不利的影响，但是通过煤炭主营业务产能的扩张，以及向下游的拓展，将很大程度上将这些不利的因素弱化。我们预计公司2010-2011年净利润同比增长率分别为30%、39%，EPS分别为0.87元、1.21元，相应动态市盈率分别为18倍、13倍。基于公司焦炭业务未来盈利能力有望继续提升，业绩弹性较大，而煤炭业务业绩稳健、增长，我们维持开滦股份(600997)“推荐”的投资评级。
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