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　　南京证券 尹建辉 任睿

　　市场前景广阔。2000年以来我国家纺行业以年增长20%以上的速度快速发展，2007年达到7849亿元。但家用纺织品消费支出在总消费支出中所占比重仅有12%，远低于发达国家，其中美国和日本的家用纺织品消费比重高达40%左右。伴随着国内居民消费能力的提高、消费观念的转变，预计未来几年，家纺行业需求将保持高速增长。从行业集中度看，处在行业第一的罗莱家纺市场占有率也不足1%，我们认为集中度增加将是竞争和发展的必然结果，拥有较完整产业链的罗莱家纺有望在竞争中提高市场占有率。

　　加快渠道建设。从我国家纺行业目前所处阶段来看，占有下游渠道，意味着在市场蛋糕中，企业将享有更多的份额。从销售渠道来看，加盟渠道占比超过80%，加盟商的收益增长确定性较强，公司的开店速度也超过我们的预期，预计今年将新增门店300-400家。从毛利率来看，公司直营渠道的销售毛利率比加盟渠道要高20个百分点左右。近几年，公司加大了直营渠道的建设力度，倾向在中心城市采用直营模式，在中心城市周边采用加盟，在开拓新市场的过程中，增加直营店的数量，提高直营销售额在总销售额中的占比。

　　多品牌运作策略成效显现。公司从04年开始代理(授权)经营国际著名品牌“雪瑞丹”(澳大利亚)、“尚o玛可”(法国)和“迪士尼”(美国)等。2009年，公司又推出自有品牌-“罗莱KIDS”和“LOVO”，同时帝馨于大规模进入家乐福系统，销量增长比较快。根据公司各个品牌的定位，公司分别推进了百货店、专卖店，还有超市、卖场和电子商务等各种渠道，涵括了高中低端，满足不同人群需求。目前非自有品牌在营业收入中的占比已经提高到16%以上，2009年为公司贡献营业收入1.85亿元。

　　新增产能将带来2011年业绩提升。"生产基地扩建项目"建成后，产能翻番。该项目4月份开工，预计明年建成。公司新增产能在2011年下半年才开始释放，现有产能基本都已接近满负荷生产，当新增产能全部达产后，公司总产能将比现有产能提升1.15倍，随着生产技术的不断提高，公司代理的高端品牌雪瑞丹也将逐步由代理转为部分自产，公司的毛利率也有望进一步提高。产能释放将带来2011年业绩较大幅度增长。

　　直营销售网络建设和研发中心建设为公司今后发展奠定基础。公司立足于3-5年进行信息系统规划，2009年3月份和IBM联手开发并将信息部门从以前的二级部门升级为一级部门，6700多万元的超募投入系统建设中；罗莱门店的POSE系统也已经完成了压力测试，业内领先的电子分销系统是IBM定做的。研发中心建成后，公司的研发实力将得到进一步增强，产品附加值提升和新产品不断推出，不仅带来销售收入的增长，预计毛利率也会有所提升。

　　盈利预测及投资建议：我们预计公司2010-2012年的EPS分别为1.34元、1.75元和2.20元，增长率分别为24.07%，30.59%和25.7%。考虑到公司作为家纺龙头，应享有一定的估值溢价，目前股价对应市盈率我们认为基本合理，给予中性评级。

　　风险提示：行业竞争加剧，新增店铺收益下降；房地产需求等对家纺消费的影响；门店拓展低于预期；原材料价格波动风险。

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