报喜鸟：毛利率继续提升带来快速增长
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招商证券 王薇
一季度利润状况超过市场预期。一季度公司实现营业收入2.49亿，同比增长了15.08%，实现营业利润和净利润分别为2600万和2056万元，同比分别增长了50.75%和56.94%；每股收益0.07元。收入状况与我们的预期基本相符，利润增速比市场普遍预期的高，主要是毛利率的提升所致，同时去年的基数也较低。
商务系列稳步发展，宝鸟业务有所改善。一季度公司的终端需求基本保持了20%左右增长的良好态势，增发项目已开店数量超过10家。宝鸟的团购业务从四季度开始有所改善，1月份订单不错，2月开始增速略有放缓，外贸业务比之去年逐步回升，总体看宝鸟处于改善当中。
毛利率继续提高，综合费用率略有下降，现金流状况良好。一季度的综合毛利率达到51.25%，同比提高了2.1个百分点，这与公司的提价策略密切相关。
营业费用和管理费用分别增长了17.65%和4.37%，营业费用增长基本与收入增长匹配，管理费用控制得力。经营性现金流达到3396.68万元，同比增长了89.81%。
2010年展望：伴随再融资项目的推进，预计商务系列可保持10%左右的扩张速度，对加盟商的补贴与其他形式的支持可巩固公司扩张的步伐，同时对品牌附加值的持续建设可带来5-10%的内生增长；时尚系列尚处于培育期，扩张步伐会加快，最关键的是公司原有加盟商的强势地区，如东北、浙江的发展状况，但同时也要注意带来的相关费用的增长；宝鸟业务伴随需求复苏，可实现一定的改善。
盈利预测与投资建议：10年主基调是商务系列稳步增长、宝鸟的业务回升，我们基本维持10-12年0.84、1.07和1.33元/股的盈利预测，公司可维持相对快速的发展，但新品牌建设的费用、直营体系建设的费用以及生产和人工成本上升的费用可能给公司短期经营带来一定压力，维持“审慎推荐-B”的投资评级。目前估值为10年的28倍，有一定的估值优势。
风险提示：经济复苏对需求的影响低于预期；成本费用高于预期；扩张低于预期，新品牌运营低于预期。
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