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　　招商证券 洪锦屏

　　光大证券2010年一季度实现营业收入8.4亿元，同比下降27%，归属母公司的净利润3.4亿元，每股收益0.10元，同比下降43%。公司业绩低于预期，虽然去年四季度手续费率下滑的趋势遏制并有所反弹，但市场份额下降以及投资收益录得亏损，而营业费用同比增长16%。

　　手续费率反弹，市场份额下降。公司代理买卖证券业务净收入6.5亿元，同比下降9.8%，同期市场交易量增长17%，股基权手续费率0.085%，同比下降18%，环比有所反弹，而市场份额环比下降8%至2.8%。截至一季度末，公司拥有94家营业部，服务部3家，另有5家营业部在筹建之中。目前公司经纪业务面临较大的压力，在全年交易量同比增长概率不大的情况下，手续费率的下降具有向上的粘性，较难逆转，希望公司在资本充足的情况下，通过营业部的重新布局和提供增值服务进行转型。

　　承销业务不尽如意，资管规模稳步提升。公司一季度承销收入0.3亿元，同比虽然增长27倍，因为去年一季度一级市场IPO发行停止，而今年以来市场融资额大幅上升，尤其是中小板和创业板项目，而光大证券仅主承销了两家公司债项目，IPO项目方面表现不佳。资产管理业务净收入1.7亿元，同比增长46%，其中公司自身的集合理财产品管理费收入0.4亿元。公司资产管理规模稳步增长至114亿元，共6支产品，在券商中名列前茅。

　　自营投资亏损拖累公司业绩。公司自营规模较09年底保持稳定，交易性金融资产科目下降33亿元，可供出售金融资产增加29亿元，总规模80亿元。投资收益和公允价值合计亏损1.7亿元，资本公积与09年底相比亦下降0.04亿元。自营表现不佳是公司业绩低于预期的最主要原因。长期股权投资增加6000万，预计直投业务有所斩获。直投子公司光大资本之前投资了国泰君安和贵州青利集团，剩余约19亿资金在手，可投资空间非常广大。

　　虽然公司业绩低于预期，但随着融资融券规模的扩大和公司直投业务的开展，盈利增长动力仍在。我们下调公司的盈利预测，2010-12年的EPS分别为0.73元、0.89元和1.03元。短期业绩低于预期可能带来一定压力，中长期可介入。

　　风险因素：交易量萎缩，自营投资出现大幅亏损。

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