3000点困局何时化解

　　中国证券报记者：去年四季度以来市场陷入增长与调控困局：在政策收缩期间，市场下跌；在政策收缩预期减弱时，市场受到基本面支撑而反弹。基本面是下档支撑，调控预期成上档压力，这种震荡拉锯的困局何时才能化解？

　　季敏波：政策作用有时滞，而股市却反应很快很强，更重要的是中国股市的结构问题。中国股市的市值主要是金融地产、基建和原材料行业，这些行业受经济政策的影响较大，而防御性的消费行业占比很小。因此，只要中国的经济增长方式不改变，股市中与投资相关的公司容易占大部分市值，政策对市场的影响就会很明显。在今年这个特殊的时期，政策变动对股市的影响更大。

　　单蔚良：震荡，是今年A股市场的常态。决定市场走向的，是合力的方向。从中长期看，经济基本面支持向上，而政策外松内紧，导致对周期性行业预期下降。基本面是下档支撑，调控预期是上档压力，多空因素轮番作用，使得今年市场表现为频繁震荡的蜗居行情。但是，决定股票价格的最终因素，还是宏观经济和微观企业的基本面。

　　目前来看，全球经济复苏的进程好于预期。只是政策调结构的预期，使得A股市场走得十分纠结，进二退一，甚至进二退二。但，这只是暂时的。今年四季度，最迟明年一季度，随着全球经济增长态势得到资金的充分认识，低估的A股市场，一定会价值回归。

　　从过往经验看，证券市场有一个大年，后面通常会跟一个小年。前面一年涨得快`，后面一年调整的概率就比较大。只要经济基本面在持续地改善，对当前所谓的“困局”，我更多地理解为“蓄势”，是为后面的大行情做准备。

　　周金涛：这种困局源于公共财力消耗即政策刺激与经济自我恢复的博弈。根据我们判断，今年二季度后，中国将进入一个过渡期。在过渡期，以通货膨胀与资产泡沫为代表的刺激后遗症显现，公共政策进退两难。困局的化解从短期时间上判断应该在第三季度，而中期来看，在新的经济增长点没有出现之前，增长与调控的困局将始终存在。所以，这种状态决定了市场在未来两年都将在纠结震荡中度过。

　　地产调控压力几何

　　中国证券报记者：地产新政引发近期市场恐慌情绪，未来对于经济的影响有多大？靠投资拉动的中国经济在2010年将怎样演变？

　　季敏波：有人戏谑中国的GDP就是“搞地皮”，形象地反映了房地产在中国经济中的地位。这次政策是针对多套房，可市场预期还有重拳，在房价未明显下跌前，这种担忧不会消失。

　　在外需不会明显增长的情况下，房地产市场几乎吸收掉普通老百姓的剩余购买力，经济增长只能依赖投资。政策调控使得房价下跌和股市下跌，会限制投资和消费，使经济增速下降。

　　单蔚良：房地产保有税的推出，是一个重要的分水岭，原先具备消费品、投资品、投机品三重属性的房地产，将逐步回归其本原——就是一个消费品。相关信贷和税收政策的实行，将改变房地产市场的供求关系，使房价回归理性区域。房地产回归理性，短期对拉动经济会有冲击，但长期看，将使经济增长更加均衡、有效。

　　2010年，是中国下决心转变粗放型增长方式的开局之年。随着经济增长方式的逐步改变，代表了传统经济增长方式的权重股、指标股，将长期处在低估值、低股价的阶段。今年，将很难看到所谓的二八转换，股票将继续分化，强者愈强，弱者愈弱。

　　周金涛：新政对于房地产价格的打压是显然的，但很难从根本上解决泡沫问题。一是在新的政治周期到来之前，地方政府对房地产税收的依赖减弱了调控力度；二是压抑需求而不是增加供给并不能真正解决房地产价格问题；三是现在我们还找不到一个替代房地产的主导产业。

　　投资拉动在上半年将会持续，到第三季度后，存在资金来源不足的问题，因而中国经济有增速回落的可能。但就中期来看，中国经济还不可能摆脱投资拉动的特征，所以，合理引导资金的投资方向显得更加重要。

　　结构性机会在哪里

　　中国证券报记者：从市场预期来看，随着季报业绩的不断披露，2009年业绩预测在近期不断下调，这对市场估值，尤其是中小盘股价会不会造成压力？投资者如何在一季报中寻找结构性机会？

　　季敏波：对95%以上的中小公司而言，目前的估值是严重高估的，许多个股研究员已经用2012年的数据解释股价了，一般投资者要找出其中的投资机会难度极大，只能说不要站在危墙之下。高估值的情况可能在6月底后改变，那时新上市的中小板和创业板的小非就可以上市流通了，其数量将超过现在流通的数量，相信供求关系会有所改善。

　　周金涛：目前市场对于中小股票的投资显然不是基于估值和业绩，而是基于预期，这里面包括对战略新兴产业的预期，也包括对个股的外延式增长的预期。从投资逻辑来看，本来就不是业绩推动的上涨，业绩预期对于市场估值的改变也是有限的，因此一季报对市场机会的指导作用并不显著。

　　中国证券报记者：大股票银行地产普遍下跌之后，中小股票的估值风险显得更高，后者会不会成为下一个被减仓的对象？短期内周期类、传统行业似乎难以接过领涨的大旗。分化是否将进一步扩大？

　　季敏波：我个人认为，银行和地产股下跌后，估值并不一定下降，因为业绩和价值可能下降更大。

　　周期股和小股票的分化可能不会继续扩大，但短期内难以消除。市值超过200亿元的大公司，不到200家，却占总市值的65%，其余中小股票占总市值的35%，大股票新增供应比中小股票多，银行股和地产股通过增发和配股几乎无限制供应，而中小盘股增量相对有限。物以稀为贵，中小公司和住房都成为投机者的宠儿。

　　周金涛：根据我们对美国经济复苏期市场特征的研究，进入复苏后半期以后，经济步入老引擎与新引擎的转换阶段，所以，代表原有经济引擎的将很难有估值提升的机会，而作为市场预期可能成为未来新引擎的行业则被给予高估值。这就是今天的市场特征。因此，我们认为估值分化是合理的，是符合市场自身规律的，并且这种现象可能在两年之内都存在。

　　单蔚良：没有业绩支撑、没有创新支持的中小股票，在高估值的前提下，必然会被资金减持。在宏观调控和经济结构调整的大背景下，周期类、传统行业将继续维持低估值和低股价。股票的分化将进一步加大，但是，分化的标准不是股票的大小，而是传统增长方式与新兴战略行业的鸿沟。

　　3000点附近多空拉锯杀得难舍难分。一方面小盘高价股继续上演激情涨停，另一方面银行地产等蓝筹股在政策利剑下欲振乏力，市场人气风雨飘摇。本期圆桌邀请西南证券季敏波、申银万国单蔚良和中信建投周金涛，为投资者解析大盘方向。

　　嘉 宾： 西南证券总裁助理兼投资管理部总经理 季敏波(左)

　　申银万国证券资产管理部总经理 单蔚良(右)

　　中信建投研发部执行总经理 周金涛(上)

　　主持人： 中国证券报记者 朱茵