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　　海通证券 赵勇

　　盈利预测：按照公司年度披露“计划2013年实现销售收入130亿元(含税)，2010年计划实现销售收入58亿元(含税)”。我们测算公司2010年收入增长估计13.4%。2010-2013年收入复合增速为31%。如果假设公司白酒销量复合增速为8-12%左右(参见近期发布的《古井贡酒深度报告》和《五粮液深度报告》里对中国高档白酒行业的判断)，公司除非大幅提高吨酒价格才能实现上述业绩指标。结合当前竞争环境，我们认为要实现吨酒价格大幅提高难度较大。同时，我们观察到公司在年报中指出“在未来几年里，二线优质白酒企被整合将成为主流，可以预见2010 年白酒行业的‘洗牌’竞争将出现白热化的局面”，我们认为公司未来几年靠资本运作带动收入增长的可能性更大。

　　具体分析来看，假设公司其他收入在2010年保持不变，公司酒类收入必须增长14%才能保证总收入达到58亿(含税)收入。

　　公司在2009年底将高档产品出厂价上调了10%，将为2010年收入和业绩增长带来贡献。我们估计公司综合毛利率将会有所上升，但公司营业税金率仍将会上升，公司在2009年4季度消费税率大幅上升，致使全年达到7.4%的水平(前3季度仅为6.2%左右)，假设销售费用率和管理费用率保持不变的情况下，公司认为公司EBIT 增速也可能只有接近收入增速的水平。考虑到公司投资收益(华西证券)在2010年可能还会缩减，我们对公司在2010年的业绩增长并不乐观。估计最多可以做到20%的增长。

　　同时，公司股权激励费用的摊销也将拉低公司实际业绩，虽然这块并不能纳入估值系统。公司预计2010年期权费用为10885万元，接近0.085元EPS。

　　乐观估计公司2010年EPS为1.44元(未考虑期权费用)，同比增长20%，主要上行风险在于公司综合毛利率大幅提升超过我们预期，主要下行风险在于公司高档白酒的销量仍旧表现不良，致使公司结构改善空间有限。我们仍旧维持原先判断，给予“增持”评级。