南山铝业：专注深加工的一体化企业
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长城证券 但朝阳 耿诺
年报业绩平稳增长。2009年报告期内公司实现营业售收入72.79亿元，同比下滑0.66%，利润总额9.53亿元，同比增长13.2%，实现归属于母公司净利润7.15亿元，同比增长13.67%，归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润7.04亿元，同比增长11.73%，每股收益0.5元。
深加工产品及成本优势是保障公司盈利平稳增长。公司09年实现盈利稳定增长的主要原因是公司在下半年铝价反弹的行情下充分利用成本优势， 加大铝深加工产品研发及销售，优化冷轧产品结构，提高高附加值毛利率高的铝箔坯料、罐料和铝箔等产品的结构比例，一定程度上抵消了上游铝制品价格下跌的风险。分产品毛利率来看，公司下游冷轧、铝型材产品毛利提升较快，而氧化铝下降很快、电解铝仍处于亏损状态。
专注深加工。目前高耗能的电解铝铝行业产能过剩严重，国家行业产业政策导向偏重下游深加工。公司的良好发展战略契合这一发展趋势，将在未来市场抢占先机。公司2010年-2011年下游深加工的10万吨新型合金材料生产线项目和年产52万吨铝合金锭熔铸生产线项目集中释放，今年已有部分产出。同时公司非公开发行融资致力轨道交通项目，建立轨道交通新型合金生产线，涉及地铁轨道、铁路建设等，在城镇化发展中，未来这一项目将为公司带来较大收益。
公司看点：一、产业链一体，成本优势明显。公司拥有从热电-氧化铝- 电解铝-熔铸-热轧-冷轧-箔轧一体的完整产业链，一体化的生产模式不仅降低了原材料采购成本以及各环节衔接过程中的材料损耗，而且能使公司在市场竞争中避免原材料和产品价格的波动风险；二、专注深加工， 新建深加工产能在2010-2011年集中释放，此外轨道交通项目也是公司未来盈利的有效保障；三、符合行业产业政策，抢占市场先机。在抑制产能过剩，提高高附加值的深加工产品比例的行业产业发展趋势中，公司合理的产品结构匹配能够使公司在未来市场中抢占先机。
投资建议。我们给予南山铝业“推荐”的投资评级，预计公司2010年-2011 年公司EPS分别为0.61元和0.71元，对应目前股价的市盈率为19倍和16 倍，估值优势十分明显。鉴于成本优势及契合行业的发展的战略，公司将在未来铝市场中抢占先机。
风险提示。全球经济二次探底风险。
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