中国平安：业绩高增长 新准则影响平稳
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国泰君安 彭玉龙
业绩高增长。净利增长786%，净资产增长36.6%，每股收益1.89元，每股净资产11.57元。一年新业务价值增长38%，除了银行因利差下降及去年一次性因素导致净利下降25%之外，产险、证券和其他业务的净利润分别增长了35%、95%和112%。
新准则提升业绩，对净资产的负面影响比较平稳。09年准备金在新准则下减少61.12亿，增加税后净利50.06亿，相当于旧准则下净利润94.76亿元的53%。因准备金净增加导致每股净资产下降1.93元，我们估计2011年中期后新准则对净资产的影响就可转为正面了。
对新准则的一个隐忧是折现率的选择，虽然平安在计算准备金时采用的折现率比国寿高了10-50个BP，但并未高于内涵价值假设中使用的投资收益率，我们认为尚可接受。
45%的寿险保费被分拆，比我们之前30%左右的预期要高，太保和国寿分别只有6.5%和8.4%，新口径下平安的市场份额将下降；银保和万能险是支持平安寿险09年超越同行实现高增长的主要动力，10年这两个动因将衰减，寿险保费增速相对同行将不再有明显优势，但仍将保持较高增长。
总投资收益率6.4%，远高于上半年的4.8%，归功于下半年的及时减持，我们预计10年权益投资比例维持在10%左右，与09年底持平。
目前的新业务价值估值倍数在13倍左右(产险、银行和证券业务按2倍PB估值的前提下)，估值较低，相对H股有15%的折价，维持增持评级与66元目标价。
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