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　　德邦证券 吴炳华

　　年报概述：公司09年实现收入、利润总额和归属于母公司的净利润分别为109.86亿元、9.42亿元和4.66亿元同比分别增长5.16%、-15.88%和-27.97%。实现每股收益0.46元，扣除后实现每股收益0.49元，业绩低于预期17.8%。公司自我们首次评级以来累计涨幅虽仅为2.45%，但公司电梯订单增长依然翻倍，同时整合效益显现，10年业绩大增依然可期，持续给予“买入”投资评级。

　　各项业务发展符合预期：公司实现收入109.86亿元，较我们预期的106.7亿元高3.1亿元主要是电梯业务、印包机械业务和焊接器材业务预测值分别较实际值少1.2亿元、1.4亿元和0.4亿元所致。液压气动业务、人造纤维板和工程机械等业务的收入均符合前期的预期。整合成本导致业绩低于预期：而公司业绩低于预期17.8%的主要原因为公司整合成本超出我们的预期：一方面公司收购整合成本进入管理费用，导致09年第四季度的管理费用高达3.4亿元，而公司前三季度的管理费用一共为5.5亿元，因此可以测算印包等业务整合成本达到1.4亿元以上；另一方面公司对焊接器材业务资产减值在第四季度近1.4亿元，两者相加相对于我们预计减值1.8亿元高出1亿元。这是导致公司净利润低于预期17.8%的主因。

　　电梯业订单增长略超预期：公司年报显示预收账款高达33.12亿元，略高于我们33亿元的预期，预收账款增长了72%，而依据订单政策的改变(30%预收政策转变为20%-30%的预收政策)我们推算公司该业务订单增长超过一倍的条件依然成立。所以公司业绩高增长依然有保障。

　　公司整合效益开始显现：公司在金融危机期间陆续对印刷包装机械业务进行整合，收购相关联的公司的外方股权，行业低谷整合不但降低收购成本，同时也降低了收购的困难。从公司整合的效果看，较为理想。公司印包业务的整合虽然增加了09年的管理费用，但该业务的毛利率出现了见底回升的态势，毛利率水准已经恢复甚至超过金融危机前的水准，经过谷底后的印刷包装机械业务将实现盈利，所以公司印刷包装机械业务在世界经济复苏的背景下扭亏为盈并出现大幅度增长可期。

　　此外公司准备将焊接业务处置，而且处置的成本已经计提，因此该业务亏损在10年将不复存在，而公司具有较强盈利能力的工程机械业务的毛利率逐年体高，09年达到了32.59%，较08年再次上升了2.62个百分点。

　　业绩大增依然可期，维持公司预测和评级：虽然公司的业绩低于预期，但是公司电梯业务的订单预收款和订单增长依然符合我们的预期，同时公司整合效益已经显现，我们坚持认为公司10年仍可实现业绩高增长。因此依然维持10年和11年EPS0.81元和0.95元的预测不变，09年业绩不佳或为公司提供最后的建仓良机，持续维持公司的“买入”投资评级。

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