银座股份：门店快速扩张压制09年业绩
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海通证券 路颖
调研简况：2010年4月6日，我们对银座股份进行了跟踪调研，就公司的主要在建项目以及长期的发展思路等，与公司进行了沟通交流。
简评和投资建议。根据我们的跟踪和分析，我们对公司的基本观点如下：(1)虽然公司由于09年持续高速开店及收购引起期间费用的大幅提升，从而导致净利润呈现了负增长，但我们认为公司的这些扩张行为为其未来收入和利润的提升提供了较为有效的保障；(2)2010年，虽然我们预计公司仍有可能会新开6 家甚至更多门店(2010年一季度济南、临沂按计划预计会各新增1 家门店)，其中包含振兴街SHOPPING MALL 项目的开业，但我们认为相关的开办费和折旧摊销预计不会高于2009年，另外，由于公司自建项目所涉及的财务费用支出在会计处理上可以进行资本化，预期公司财务费用将有减少，公司2010年业绩将有较高的同比增速；(3)从公司的长期发展和经营角度看，其在山东省内仍保持着较强的竞争优势，在省外的扩张也逐渐迈开了步伐，而我们预计大股东的优质资产有可能会继续注入(解决同业竞争的需要)仍构成公司继续做大做强的有力支撑，公司具有中长期投资价值。
我们维持此前年报点评的盈利预测，在假设淄博6 家门店将于2010年并入、济南振兴街SHOPPING MALL 项目将于10年底开业并开始贡献部分收入的基础上，预计公司2010-11年收入增速可分别达到65.26%和35.20%，归属于母公司净利润增速可分别达到133.12%和39.33%；预计公司2010-11年EPS分别为0.96元和1.34元。
我们对公司收入的预测基于我们对公司正常开店计划以及目前在手项目按预期进行的基础之上；对净利润的预测也基于公司相对稳定的毛利率以及一般会计制度范畴下费用的处理方式。但扩张中的连锁商业零售公司一般而言具有相对自由的业绩调控空间，而如果公司开店步伐出现超常规的速度，可能在公司业绩中长期快速增长的趋势中出现短期的大弹性现象。
目前公司25.52元的股价对应其2010-11年PE分别为26.61倍和19.10倍，估值具有一定优势，同时考虑到公司未来三年仍可期待的较高增长，我们认为公司的合理价值区间在28.78元-33.57元之间(对应10年30-35倍PE)，维持“增持”的投资评级。
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