烟台万华(600309)：业绩低于预期
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东莞证券 李隆海
业绩低于预期。2009年公司实现营业收入64.93亿元，同比下降15.72%；实现归属母公司所有者的净利润10.66亿元，同比下降31.15%；基本每股收益0.64元，低于我们原来0.75元的预期，也低于市场整体预期。从季度数据来看，公司在09年第四季度实现营业收入为18.39亿元，同比增长20.0%，环比下降3.5%；实现归属母公司的净利润2.02亿元，同比下降40.3%，环比下降44.1%。
MDI产品价格同比下降是业绩下降的主要原因。根据化工在线数据统计，长三角地区聚合MDI2009年平均价格为14672元/吨，相对于2008年平均价格20759元/吨同比下降29.3%。MDI产品价格的下降导致MDI的毛利率下降，2009年公司纯MDI、聚合MDI毛利率分别为29.92%、14.68%，分别同比下降6.39、6.23个百分点。
宁波万华二期项目即将投产。预计2010年中期，公司宁波万华二期30万吨/年正式试车投产，宁波万华二期MDI 将成为全球单套产能最大的装置，到时，公司将有80万吨MDI产能。在可预见的未来三年内，全球开工投产的大型MDI 项目，只有万华宁波基地。由于宁波新项目产业链配套完整，预计成本将进一步降低。
维持公司“谨慎推荐”投资评级。作为国内MDI龙头企业，公司不断加大研发投入，开发多种具有良好运用前景的下游产品，同时积极向上游行业发展，力争完善产业链，提升公司竞争力。我们预计公司2010年、2011年EPS分别为0.93元、1.22元，目前的股价对应2010年、2011年的PE分别为25.74倍、19.58倍。作为现代意义的技术垄断性化工企业，公司生产技术水平、产品质量均处于国际领先水平，长期投资价值显著，我们维持公司“谨慎推荐”的评级。
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