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　　金元证券 王昕  

　　公司报告期内实现营业收入18.1亿元，同比增加30.86%；实现利润总额5.42亿元，同比增加71%；实现归属于母公司净利润4.45亿元，同比增加63%。报告期内实现水泥销量521.7万吨，同比增加11.5%。整体毛利率为42.73%，较去年同期提高3.77个百分点。按全部股本摊薄计算每股收益2.28元。分配预案为每10 股派发现金红利2.0 元(含税)。

　　区域内水泥价格维持高位是公司收入增长的主要因素。公司业绩符合预期。报告期内宁夏区域水泥价格维持高位，公司全年水泥均价为337.64元/吨，较上年提高44元/吨。这是公司收入增长的主要原因。单季度毛利率在三季度达到最高值，此后随着煤炭价格的上涨略有下降。四季度毛利率为39.72%，环比三季度下降5.26个百分点。

　　期间费用的下降为公司贡献利润。报告期内销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为：7.26%、7.45%和1.77%，总体期间费用率为16.47%，同比下降7.67个百分点。期间费用的下降使公司净利润的增速高于收入增速。

　　2010年公司产能释放较多。2009年公司熟料产能增加主要依靠控股子公司青水股份6月份投产的一条2500T/D生产线。2010年，公司预计将有银川2500T/D、青水2000 T/D、乌海2500 T/D、天水中材2500 T/D及甘肃中材4500 T/D等生产线投产，产能进入集中释放期。

　　区域内产能过剩压力较大。2009年宁夏区累计完成水泥投资14.4亿元，同比增长358%。这些投资若全部转化为水泥产能，将新增产能400万吨左右。假设宁夏区今年的固定资产投资仍能保持去年31%的增速，每亿元固定资产投资耗用水泥量按照2009年的标准来测算，则宁夏区今年将新增水泥需求300万吨左右，产能存在过剩压力。而宁夏区的新型干法水泥比例已相对较高，2008年已达到68%左右，淘汰落后的空间相对较小。在产能释放较多，供大于求的情况下，水泥价格将可能出现下降。

　　投资建议：我们预计2010年随着区域内产能集中释放，公司的产能利用率将会下降，同时价格也将下滑。预计公司2010-2011年每股收益分别为2.51元和3.17元，对应3月31日收盘价市盈率为15倍和12倍，估值低于目前水泥板块平均估值水平，维持“增持”评级。

　　风险提示：区域内产能的集中释放造成水泥价格下降，水泥价格的波动是影响公司业绩的重要因素。